Kesällä 2023 pohdiskelin pari kertaa tässä blogissa dollarin asemaa globaalina reservivaluuttana. Taustalla olivat BRICS-maiden suunnitelmat uuden reservivaluutan kehittämisestä korvaamaan Yhdysvaltain ulkopoliittiseksi painostusvälineeksi muuttunutta dollaria. Johtopäätökseni oli, että tämä tulisi olemaan pitkä ja hidas prosessi jollei luottamus Yhdysvaltain voimaan ja siten dollariin yleisesti heikkenisi. Seuraamuksia tästä en silloin laajemmin kehitellyt.
Tapahtumat parin viime vuoden aikana ovat nostaneet ajankohtaisemmaksi kysymyksen siitä, mitä tapahtuisi jos luottamus Yhdysvaltain ja dollarin voimaan nopeasti vähenisi. Uskoa maan sotilasvoimaan ovat entistä pahemmin rasittaneet Ukrainaa uhkaava tappio, Venäjän aseman vahvistuminen sekä riidat eurooppalaisten liittolaisten kanssa. Taloudellista vakautta ovat heikentäneet laajat ja vaihtelevat taloudelliset sanktiot (ml. tullivaatimukset) sekä julkista velkaa kasvattavat suuret budjettialijäämät. Historiallisesti korkeat omaisuusarvot ovat lisänneet pelkoa tulevista finanssihäiriöistä. Näkyvät sisäiset erimielisyydet lisäävät epävarmuutta Yhdysvaltain poliittisen kehityksen suunnasta ja vakaudesta.
Reservivaluutan asema edellyttää luottamusta, niin kuin niin monet finanssimaailman ilmiöt ja välineet. On siten perusteltua kysyä voiko niin monella tavalla epävakaaksi arvioitu valtio silti jatkuvasti ylläpitää valuuttansa asemaa maailman reservinä. Dollarin asema on sallinut Yhdysvalloille sen viime vuosikymmeninä harjoittaman politiikan, ja viranomaiset sekä kansalaiset monessa maassa ovat pitäneet sen roolia itsestäänselvyytenä. Nopea luottamuksen menetys olisi tällöin hyvin traumaattinen tapahtuma.
Reservivaluutan kysyntä on pitänyt dollarin korkotason alhaisempana ja kurssitason korkeampana kuin muuten olisi ollut mahdollista. Tämä on tukenut Yhdysvaltain kaupan alijäämää joka on ollut välttämätöntä maailman kasvavien reservitarpeiden tyydyttämiseksi (nk. Triffinin dilemmasta tässä). Maan julkinen ja yksityinen sektori ovat vastaavasti velkaantumalla käyttäneet kulutukseen enemmän resursseja kuin mitä ne itse ovat tuottaneet, nostaen hyvinvointiaan dollarin reserviaseman avulla. Tämä ja dollarin vahvuus ovat aikaa myöten edistäneet vientituotantoa muualla.
Yhdysvaltain korkopapereita käytetään yleisesti sekä viranomaisten että yksityisten sijoituskohteina ja finanssitransaktioiden välineinä. Syynä ovat olleet niiden suuret ja likvidit markkinat ja dollarisijoitusten arvioitu suhteellinen turvallisuus. Myös dollarin käyttö kolmansien maiden kaupassa on myötävaikuttanut Yhdysvaltain finanssimarkkinoiden ja -laitosten kokoon ja kasvuun. Suurten markkinoiden toinen puoli on kuitenkin Yhdysvaltain valtion valtava velka (34 tuhatta miljardia dollaria) jonka dollarin reserviasema on mahdollistanut.
Dollarin osuus keskuspankkien reserveistä on vaihdellut paljonkin vuosien aikana (tässä). Tähän ei kuitenkaan ole liittynyt nopeaa luottamuksen menetystä Yhdysvaltoihin vaan epäilyjä harjoitetun talouspolitiikan onnistuneisuudesta (tässä). Kyseessä on siten ollut kehitys johon ei ole liittynyt huolta muusta kuin melko tavanomaisesta taloudellisesta sopeutumisesta.
Dollarin kurssin heikentyminen ja samanaikainen korkotason kohoaminen nimenomaan luottamuspulan seurauksena vaikuttaisi kuitenkin mitä todennäköisimmin laajasti sekä Yhdysvaltain talouteen että valtion edellytyksiin rahoittaa toimintaansa. Samalla se jossain vaiheessa vaikuttaisi myös maailman kaikkien dollarisaatavien omistajien sekä dollareissa velkaantuneiden taseisiin ja maksukykyyn. Seurauksena olisi laaja aalto toisiinsa liittyviä maksukyvyn menetyksiä ja todennäköisesti sitä seuraava merkittävä uusi finanssi- ja talouskriisi.
Välittömät tappiot kohdistuisivat dollarisaatavien omistajiin ja niiden rahoittajiin. Dollareissa velkaantuneet hyötyisivät osaltaan dollarin arvon laskusta vaikka joutuisivat vähitellen maksamaan korkeampia velkakorkoja. Siltä osin kuin ne ovat dollarisaatavien omistajista tai niiden rahoittajista jotenkin taloudellisesti riippuvaisia (omistus, työsuhde, kauppasuhde) niihin kohdistuisi kuitenkin epäsuorasti myös kriisiytyvän dollarin kielteiset vaikutukset. Yksittäisiä poikkeuksia lukuun ottamatta tappiot kohdistuisivat siten laajasti eri maiden talouksiin.
Taloudelliset vaikeudet olisivatkin varmaan suurimmat Yhdysvalloissa. Sen mahdollisuudet rahoittaa uudella halvalla velalla valtiontaloutensa alijäämää ja mm. kotitalouksiensa kulutusta alenisivat. Tämä rajoittaisi ehkä oleellisesti Yhdysvaltain aktiivista toimintaa ulkomailla (asevoimat, varuskunnat, rahoitustuet). Samalla maan kansalaisten aineellinen elintaso heikentyisi korkeampien korkojen ja dollarin valuuttakurssin alenemisesta johtuvan inflaation takia. On epätodennäköistä, että tämä kehitys etenisi maltillisesti, koska samalla esiintyisi yleistä rahoitusolojen muutoksesta johtuvaa omistajien ja monien velkaantuneiden tasekriisejä ja likviditeettikonkursseja. Dollarin laajan käytön takia vastaavia ongelmia esiintyisi myös monissa muissa maissa.
Viranomaiset ovat viime vuosikymmeninä hoitaneet finanssikriisejä mm. tukemalla pankkien maksukykyä ja siten omaisuutta (keskuspankkiluotot, fuusiot, kirjanpitohelpotukset). Lyhyellä aikavälillä tämä on rajoittanut kriisien seuraamuksia. Pidemmällä aikavälillä se on kuitenkin saattanut tehdä pankkeja varomattomammiksi ja riippuvaisemmiksi viime käden julkisesta selkänojasta. Koko dollarialuetta koskevan kriisin rauhoittamiseksi tarvittava tukirahoitus saattaakin olla liian suuri, monimutkainen ja kiistanalainen toteutettavaksi.
Rahoitusolojen muutosten hidastamiseksi on silloin mahdollista, että Yhdysvallat toteuttaisi ainakin määräaikaista valuutansäännöstelyä. Myös julkisen velan maksuehtojen yksipuolinen muuttaminen olisi mahdollista kriisin budjettirasituksen säätelemiseksi. Tällaiset toimenpiteet vahvistaisivat itse luottamuspulan aiheuttavia kielteisiä vaikutuksia ulkomaalaisille dollaria käyttäville tahoille (etenkin pankit, eläkeyhtiöt ja muut finanssiyhtiöt). Samalla finanssikriisin taloudelliset seuraamukset syvenisivät ja laajentuisivat ulkomaankaupan supistumisen seurauksena.
Eräät tarkkailijat ovat kertoneet jo huomanneensa merkkejä dollarin reserviaseman horjumisesta (esimerkiksi tässä, tässä, tässä, ja tässä). Sellaisina on mainittu dollarin viime kuukausien kurssinlasku, sen käytön pidemmän ajan väheneminen, Yhdysvaltain valtion velkakirjojen poikkeuksellinen heikkous pörssikurssien alentuessa sekä maailman keskuspankkien reservien koostumuksen monipuolistuminen mm. kultaa ostamalla. Taustalla mainitaan usein Yhdysvaltain nykyisen johdon pyrkimys heikentää dollarin arvoa pidemmällä aikavälillä sekä kauppapolitiikan nopeat vaihtelut.
On vaikeaa vakuuttua siitä, että pelkkä hintojen ja kurssien muutos tai yksittäisen hallinnon talouspolitiikka olisivat riittävät syyt dollarin arvon tuhoamiseen. Sen sijaan on helpompi uskoa että siihen pystyisi Yhdysvaltain ulkopoliittisen vaikutusvallan kaikille ilmeinen riittämättömyys suhteessa maan omiin tavoitteisiin. Paras este sille olisi varmaan kyseisen vallan säästeliäs käyttö yhdessä vakaan ja ymmärrettävän talous- ja yleispolitiikan omaksumisen kanssa.
Toivotan kaikille hyvää ja riemukasta vappua.