Itsenäisyyspäivä ja tulevaisuus

Posted on December 6, 2014 by Peter Nyberg

Tänään vietetään perinteisin menoin Suomen itsenäisyyspäivää. Kyse on, ehkä ymmärrettävästi, ennen kaikkea taaksepäin katsovasta juhlasta. Julkisuudessa muistetaan itsenäisyyttä koettelevia kansakunnan haasteita, ennen kaikkea sotia ulkovaltoja vastaan, ja juhlitaan kansakunnan selviytymistä niistä. Itsenäisyyden juhliminen nykyisillä menoilla ja aiheilla on turvallista, koska voidaan juhlia ja muistaa sellaista mikä on jo ohi.

Juhlimalla Suomea kohdanneiden kriisien onnistunutta voittamista korostetaan samalla aikanaan tehtyjen ratkaisujen ja näkemysten oikeutta. Taustalle tai kokonaan unohduksiin jäävät sen aikaiset epäilyt, vastakohdat ja ehkä vaihtoehdotkin jotka todellisuudessa ympäröivät kaikkia suuria ja epävarmoja tapahtumia. Tämän joskus epäsuorankin viestinnän takia on itsenäisyyden juhlaperinteiseen liittynyt jännitteitä, vaikka itse itsenäisyydestä ja sen arvosta vallitsisi yhteisymmärrys.

Itsenäisyyden juhlimiseen kuuluva menneisyyden ihailu ei suuresti haitanne silloin, kun itsenäisyyttä ei ole kyseenalaistettu. Tilanne on erilainen silloin, kun itsenäisyys – tai sen käytännön ilmentymä itsemääräämisoikeus — on asetettu kyseenalaiseksi joko ulkoisen uhan tai kotimaisten toimien takia. Tällöin luulisi esiintyvän myös kiinnostusta siitä, miten ja minkälainen itsenäisyys säilytetään tuleville polville juhlittavaksi.

Suomen itsemääräämisoikeudesta on viime vuosina vähitellen luovutettu suuri osa ulkomaille eli euroalueen päättäville elimille. Tämä on tapahtunut julkista keskustelua käymättä, kansalaisia valistamatta ja heiltä kysymättä. Kehityksestä on laajasti kirjoitettu tässä ja muualla eikä näkemyksiä tai esimerkkejä kannata nyt toistaa. Vielä kuluvana vuonna voitiin julkisuudessa lukea arvovaltaisia vakuutteluita siitä, ettei tällainen kehitys enää pankkiunionin tulon jälkeen jatku. Euroalueen päättäjien lausumat osoittivat melko pian, että tämä arvio itse asiassa oli heikosti perusteltu.

Tiedetään jo, että Suomen turvaksi kuviteltu Saksa kannattaa euroalueen muuttamista itsensä näköiseksi käytännön liittovaltioksi. Tuorein osoitus Suomen itsemääräämisoikeudelle muodostuvista lähivuosien haasteista on EKP:n pääjohtaja Draghin äskettäin Helsingissä pitämä puhe. Se antoi tavanmukaiselle arvovaltaiselle suomalaisyleisölle harvinaisen selvän kuvan siitä, millaisia ratkaisuja tuleva eduskunta ja hallitus joutuvat pohtimaan.

Tässä yhteydessä ei ole syytä tarkemmin käydä läpi puheen sisältöä. Varsin hyvä yleinen analyysi on jo käytettävissä eikä kovinkaan paljon todella uutta ole siihen mielestäni lisättävissä (katso http://tyhmyri.wordpress.com/2014/11/30/yhteisvaluutta-tarkoittaa-sopimusyhteiskunnan-tuhoa-lukekaa-mita-draghi-oikeasti-sanoi/ ).

Puheen perusteella voi vaikeuksitta arvioida minkälaisia ehdotuksia lähivuosina tehdään Suomen hallituksen kautta eduskunnalle. Päättäjiemme taholta tulleet julkiset puheenvuorot ovat tähän saakka pääosin toistaneet erikoista käsitystä, ettei ainakaan toistaiseksi vapaaehtoisesti luovutettu päätösvalta olekaan merkinnyt itsemääräämisoikeuden menettämistä. Draghi on kuitenkin toista mieltä: kuuluminen euroalueeseen on peruuttamatonta ja edellyttää Suomelta yhteisvastuuta ja keskitettyä valtaa vahvistavia päätöksiä. Päätösten tarpeellisuus johtuu pääosin muiden jäsenmaiden harjoittamasta talouspolitiikasta. Itsemääräämisoikeus on Draghin mielestä jo mennyt vaikka muodollisuudet säilyvät.

Tänä itsenäisyyspäivänä olisi ehkä syytä tunnustaa tosiasiat. Draghin käsityksen osoittaminen vääräksi edellyttää, että tuleva eduskunta kieltäytyy luovuttamasta lisää valtaa euroalueen päättäjille. Myöntyvyyspolitiikan lopettaminen ei tule olemaan helppoa. Suomen itsenäisyyden ehdottomana edellytyksenä oleva talouspoliittinen itsemääräämisoikeus on asetettu ja asetetaan yhä selvemmin kyseenalaiseksi. Monet nykyiset suomalaiset päättäjät, toisin kuin juhlissa muistettavat menneiden vuosien merkkihenkilöt aikanaan, eivät pidä tätä ongelmallisena. Eräät pitävät sitä jopa tavoiteltavana.

Tällaiseen välinpitämättömyyteen on tavallaan perustelujakin. Suomalaisethan ovat aikoinaan vuosisatoja eläneet suhteellisen tyytyväisinä vahvempiensa määräysvallan alla. Tyytyväisyyteen on riittänyt se, että maassa ovat toimineet omiksi mielletyt käskynhaltijat ja ylivallan komennossa olevat virastot. Senkö aseman saavuttamisen historiasta laaditaan tulevaisuudessa Suomessa itsenäisyyspäivän puheet?

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | 2 Comments

Arvovaltaisia varoituksia uhkaavasta epävakaudesta

Posted on November 24, 2014 by Peter Nyberg

Taloudellinen ja talouspoliittinen tilanne maailmalla on hämmentävä. Reaalitalouden kehitys monessa maassa on ollut jo kauan normaalia heikompi eikä ilmeisiä uuden kasvun merkkejä juurikaan ole (katso esim. http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2014/02/pdf/text.pdf). Nyt varoittavat toiset viranomaiset toisten viranomaisten politiikan seurauksesta. Mistä on kyse?

Julkisen sektorin velkaantuneisuus jatkaa 1970-luvun lopulla alkanutta kasvuaan eli kasaa lisämenoja tuleville veronmaksajien sukupolville. Monet valtiontaloudet ovat nyt niin velkaantuneita, että merkittävä korkotason nousu aiheuttaisi niille kestävyysongelman. Julkisten velkojen hoitomaksut pitää siis saada pidettyä matalina siitä riippumatta, mitä yksityisten velkojen osalta tapahtuu.

Keskuspankkien kevyt rahapolitiikka mahdollistaa julkista lisävelkaa, usein sitä jopa suoraan ostamalla. Samalla se tukee omaisuusarvojen nousua reaalitalouden kehityksestä riippumatta vahvistamalla luottamusta likviditeetin riittävyyteen kaikissa tilanteissa. Päinvastoin kuin vain muutama vuosi sitten keveän rahapolitiikan tavoitteena on myös rahan arvon heikentäminen inflaatiota nopeuttamalla.

Rahoituksen hinnan ja saatavuuden vääristymät houkuttelevat heikostikin kannattaviin investointeihin. Sijoittaja voi ostaa riskipitoisiakin papereita jos luottaa siihen, että tarpeen vaatiessa niille löytyy ostaja tai niiden pitämiselle rahoitusta. Riskipaperehin liittyy kuitenkin keskimääräistä enemmän tulevia tappioita ja heikkoa tulojen kasvua. Tämä tietää niiden omistajille (pankit, eläkelaitokset, rahastot, keskuspankit) pulmia tulevaisuudessa.

Nämä ongelmat ja arviot eivät suinkaan ole uusia. Yksittäiset kommentoijat ovat jo kauan ihmetelleet harjoitetun politiikan lyhytnäköisyyttä sekä finanssi- ja reaalitalouden kehityksen erilaisuutta. Joukko, joka on huolestunut kehityksen suunnasta, näyttää kuitenkin viime aikoina laajentuneen.

Yhä useammin voi nyt lukea varoituksia finanssi- ja taloustilanteen herkkyydestä ja riskien kasvusta uuden epävakauden syntymiselle. Varoittajat eivät enää ole pelkästään yksityisiä arvioijia vaan usein myös vakavasti otettavien viranomaisten edustajia. Etenkin jatkuvasti keveän rahapolitiikan riskejä painotetaan.

Muutama esimerkki: BIS:n pääekonomisti varoittaa uudesta kriisistä koska runsas ja halpa velkaraha on käytetty finanssi- eikä reaalisijoituksiin [katso http://www.welt.de/wirtschaft/article133460675/Oberste-Zentralbank-prophezeit-neue-Blasen.html). Englannin keskuspankin pääjohtaja varoittaa äskeisessä puheessaan ( http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/speeches/2014/speech775.pdf ja erityisesti s. 10f) rahapolitiikan normalisoitumisen mukaan tuomasta likviditeetin kiristymisestä ja omaisuushintojen laskusta. Myös IMF varoittaa viimeisessä arviossaan maailmantalouden osalta samoista riskeistä (http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2014/02/pdf/text.pdf ja erityisesti s. 15f].

Toiset viranomaiset varoittavat siis nyt toisten viranomaisten toimien seuraamuksista. Esitettyjen näkemysten erilaisuuteen on vaihtoehtoisia selityksiä:

Toistaiseksi valtaosa varoittajista on kansainvälisiä viranomaisia jotka eivät ole suoran poliittisen ohjeistuken alla. Nykyään epäsuoran poliittisen vaikutusvallan alaiset keskuspankit pystyvät enää toteuttamaan päivänpolitiikkaa helpottavia toimia. Japanin pyrkimys devalvoida jeninsä kevyen rahapolitiikan kautta on tästä eräs esimerkki. EKP:n halu osittain seurata Japanin keskuspankin esimerkkiä on toinen. Kansainvälisten viranomaisten varoitus olisi hätähuuto valitun politiikan riskeistä. Tämä selitys ei valitettavasti välttämättää ole väärä. Se kuitenkin lepää ehkä liiankin pessimistiseen arvioon laajalle levinneestä kansallisen poliittisen likinäköisyyden, osaamattomuuden ja yhteistyökyvyttömyyden olemassaolosta. Olettamus useiden keskuspankkien riippuvuudesta näyttää lisäksi ainakin toistaiseksi liioittelulta.

Kysymys on vaihtoehtoisesti ehkä yritys varoittavien viranomaisten uskottavuuden säilyttämisestä. Melkein kaikki kansalliset ja kansainväliset viranomaiset epäonnistuivat surkeasti nykyisen kriisin ennakoinnissa ja estämisessä. Varoitus olisi tarkoitettu osoittamaan, että mahdollisen uuden kriisin syntyä kyllä osattiin odottaa mutta kansallisvaltioiden lyhytnäköisiä toimia ei pystytty estämään. Tämä selitys arvioi ehkä oikein tarvetta kasvattaa uskottavuutta mutta aliarvioi varmuudella kansainvälisten viranomaisten ja varsinkin keskuspankkien yhteistyövalmiutta.

Voidaan myös ajatella, että varoittajat antavat markkinoille etukäteen viittauksen siitä, mitä varsinkin keskuspankit lähitulevaisuudessa aikovat tehdä. Rahapolitiikan avulla toteutettu pankkien tulojen lisäys sekä pankkien pääomitus arvioidaan olevan riittävä, jotta tilanne voidaan vähitellen normalisoida. Valtioiden velanhoidolle uskotaan löytävän ratkaisu (velkajärjestelyt, pysyvä keskuspankkirahoitus). Heikkojen pankkien ja yritysten nurinmeno ei enää uhkaisi koko järjestelmää. Tämä selitys perustuu optimistiseen olettamukseen, että eri viranomaiset ja erityisesti keskuspankit toimivat ainakin löysässä yhteistyössä (mistä on ollut runsaasti näyttöä). Tosin Japanin ja euroalueen keskuspankkien toimet eivät tällä hetkellä tue olettamusta keveän rahapolitiikan edessä olevasta kiristämisestä.

Viimeksi mainittu selitys on tällä hetkellä toivottavin ja ehkä myös uskottavin niin kauan kuin kiristystä ei odoteta kovin lyhyellä aikavälillä. Sen mukaan raha- ja talouspolitiikan tekijät ovat suurelta osin rationaalisia, pitkäjänteisiä, yhteistyöhaluisia ja järkeviä. Raha- ja talouspolitiikka on silloin muutakin kuin lyhyen aikavälin puuhastelua. Heidän suunnitelmissa todella on pääsy nykyisestä epätoivoiselta näyttävästä tilanteesta. Mikä voisikaan mennä pieleen?

Kannattanee varautua siihen, että sijoittajien ja kansalaisten reaktiot viranomaistoimenpiteisiin voivat olla toisenlaisia kuin viranomaiset toivovat tai odottavat. Varsinkin yleisön reaktiot ovat vaikeasti arvioitavissa tilanteessa, jossa omaisuusarvot alkavat heikentyä ja eräiden rahoituslaitosten solvenssi katoaa. Ei voida sulkea pois mahdollisuutta, että syntyisi nopea ja merkittävä pako käteiseen ja muihin turvallisiksi katsottuihin sijoituskohteisiin. Tällöin finanssivarallisuuden suuret omistajat joutuisivat varsin vaikeaan tilanteeseen ja vaikutukset voisivat laajentua hallitsemattomasti maasta toiseen. Houkutus uusiin julkisiin tukitoimiin olisi tällöin todennäköisesti suuri.

Myös poliittisen ympäristön muutokset voivat olla yllättäviä. Rahoitustilanteen kiristyminen ja korkotason normalisoituminen johtaisi ongelmiin melkein kaikkien ylivelkaantuneiden osalta. Pankit, yritykset ja kotitaloudet joutuisivat selvitystilaan tai sen lähelle, mikä vaikuttaisi lyhyellä aikavälillä kielteisesti työllisyyteen ja tuloihin. Olisiko tämä sellainen ympäristö jossa jäljelle jäävät pankit ja yritykset voisivat luottamuksella alkaa sijoittaa entistä enemmän tuotannollisiin kohteisiin? Olisiko se ympäristö jossa menneiden vuosien talouspolitiikasta vastuun kantavat päättäjät voisivat jatkaa tehtävissään? Jolleivät voisi, olisi edessä uusi ja ehkä tuntematon poliittinen ja talouspoliittinen ympäristö.

Myös orastava devalvaatiokilpailu saattaa vaikeuttaa pyrkimyksiä raha- ja talouspolitiikan normalisoitumiseen. Rahapolitiikan kiristäminen aiheuttaa sekä kotimaisen kysynnän supistumisen lyhyellä aikavälillä että myös valuutan vientiä heikentävän vahvistumisen. Jopa yhden suuren keskuspankin haluttomuus rajoittaa politiikkansa seurausvaikutuksia saattaa heikentää kaikkien maiden valmiutta aloittaa velkaantumispolitiikan lopettamista.

Ehkä suurin riski piileekin siinä, että päättäjät ja asiantuntijat eivät vielä ymmärrä talouden ja muun yhteiskunnan kaikkien tärkeiden riippuvuuksien yhteisvaikutusta. Ekonomistien yhteiskuntamallit ovat yleensä selkeitä, loogisia, yksinkertaisia ja vakauteen taipuvia. Todellisuudessa yhteiskunta kuitenkin saattaa muistuttaa enemmän nk. kaoottisia järjestelmiä, joissa lopputulosta ei yleensä voida etukäteen ennakoida. Jos näin on, nykyinen maailmantalous lukemattomina teknisine, tuotannollisine, rahoituksellisine ja poliittisine kytkentöineen ei välttämättä ole kaikissa tilanteissa vakaa.

Parasta mitä silloin voi tehdä on yrittää etukäteen estää vakavien tasapainottomuuksien syntyä. Se lienee kuitenkin tässä vaiheessa jo myöhäistä. Ehkä kansainvälisten viranomaisten varoitukset sen takia on ymmärrettävä lähinnä vetoomuksina suuremmasta yhteistyöstä uusien tasapainottomuuksien estämiseksi.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , | Leave a comment

Lisävelka on ongelma eikä pelastus

Posted on November 9, 2014 by Peter Nyberg

Suomessakin on viime aikoina esiintynyt runsaasti puheenvuoroja jotka suoraan tai epäsuorasti vaativat tai ainakin hyväksyvät julkisen velkaantumisen jatkumisen. Uutta ymmärtämystä on sen takia myös näkynyt EKP:n suunnitelmille ryhtyä tätä rahoittamaan ostamalla euroalueen jäsenvaltioiden velkakirjoja. Harvoja huolettavat keinotekoisen alhaisen korkotason kielteiset kansantaloudelliset vaikutukset kun matala korko on korkean julkisen ja yksityisen velkaantumisen edellytys.

On valitettavaa, että julkisessa keskustelussamme painotetaan ennen kaikkea lyhyen ja korkeintaan keskipitkän aikavälin talousongelmia. Pidemmällä aikavälillä kestävästä talouspolitiikasta tulee johtaa tarvittavia lyhyen aikavälin toimenpiteitä eikä päinvastoin. Jos aina valitaan mieluisin lyhyen aikavälin talouspolitiikka käy helposti niin, että pidemmällä aikavälillä ajaudutaan umpikujaan. Suomikin kaasuttaa nyt huoletta päin edessä näkyvää tiiliseinää luottaen siihen, että jossain joku käyttää ajoissa jarrua.

Perustelu edelliseen lienee paikallaan:

Pidemmällä aikavälillä talouspolitiikan tavoitteena voidaan pitää kansalaisten reaaliomaisuuden kasvattamista. Tämä edellyttää tulovirtoja varmistavan kannattavan yritys- ja sijoitustoiminnan ylläpitämistä, jonka keinoista usein käydään vilkastakin keskustelua. Lyhyellä aikavälillä on kuitenkin mahdollista ylläpitää tulo- ja kysyntätasoa – eli turvata reaaliomaisuuden arvoa – myös raha- ja talouspoliittisin toimin. Tätä kysyntää vastaavat tuotanto- ja investointiratkaisut eivät kuitenkaan välttämättä ole kannattavia sen jälkeen kun nämä julkiset toimet loppuvat. Kyseinen ongelma on tunnetusti keskeinen mm. Itävallan talouskoulukunnan suhdanneajattelussa.

Talouspolitiikan vaikutus tuotanto- ja investointiratkaisuihin ei tietenkään ole kaikilta osin tilapäinen, kielteinen tai virhesijoituksia tuottava niin kuin joskus väitetään. Kyse on lähinnä siitä, ovatko talouspoliittiset toimet pitkäaikaisia vai lyhyen aikavälin politiikan tuloksia. Jos yhteiskunnassa sitoudutaan pysyvästi kuluttamaan julkisia palveluja (”pohjoismainen hyvinvointiyhteiskunta”) on ilmeistä, että niihinkin tehdyt sijoitukset tulevat olemaan pysyvästi kannattavia. Edellytys on silloin, että tämä julkinen kysyntä pitkälläkin aikavälillä halutaan ja pystytään ylläpitämään. Yhteiskunnassa tuotantoresurssien pitää riittää sekä yksityisen että julkisen kysynnän kannattavaan tyydyttämiseen.

Käytännössä tämä merkitsee, ettei velkaantuneisuus yhteiskunnassa kokonaisuudessaan saisi nousta ”liikaa” pidemmällä aikavälillä. Velkaantuminen ylläpitää korkeampaa tulo- ja kysyntätasoa kuin normaalitilanteessa. Lisävelkaantuminenkin ylläpitää tuotantoa joka ei olisi ilman sitä kannattavaa ja joka tulee kannattamattomaksi kun lisävelkaa ei enää oteta. Velanhoidon rasitukset taas merkitsevät, että muu kysyntä ml. kasvun kannalta välttämättämät sijoitukset kärsivät velkaantuneisuuden kasvaessa. Velkaantumisen kasvu kertoo siten konkurssien, tulojen ja omaisuusarvojen menetysten olevan jossain vaiheessa väistämättä edessä.

Kyse ei ole teoreettisesta vaan pitkäaikaisesta ja laajasta Suomen ja sen viiteryhmänään pitämien maiden ongelmasta. Merkittävimpiä kehittyneiden maiden tulo- ja kysyntätasoa lisääviä pidemmän aikavälin taustatekijöitä on ollut yleinen velkaantuneisuuden kasvu. Keskuspankkien yhteistyöpankin BIS:n mukaan tärkeimpien OECD-maiden velat suhteessa kokonaistuotantoon (BKT) ovat viime 30 vuoden aikana tuplaantuneet ja ylittävät nyt reilusti kolmen vuoden tulojen arvon (selvitys löytyy osoitteesta http://www.bis.org/publ/work352.pdf ). Selvityksen mukaan Reinhart & Rogoffin kiistelty arvio velan vaikutuksesta kasvuun pitäisikin paikkansa – kun velka on 80-90 prosenttia toimijan tulosta se vaikuttaa tulojen kasvuun heikkenevästi.

Miksi on käynyt näin ja mihin se vie?

Rahajärjestelmämme ja keskuspankkien rahapolitiikka ovat viime kädessä vastuussa velkaantuneisuuden kasvusta. Järjestelmässämme pankit luovat rahaa (käytännössä maksuihin kelpaavia talletuksia) myöntämällä asiakkailleen velkaa joko suoraan tai ostamalla niiden velkakirjoja. Asiakkaat puolestaan käyttävät tätä rahaa joko kulutukseen tai sijoittamiseen. Osa rahasta käytetään myös pankkien kannattavuutta tukeviin velanhoitomaksuihin. Keskuspankit moninkertaistavat pankkien kykyä tehdä tätä lainoittamalla – ja nykyään suoraan ostamalla – pankkien omistamia velkoja, nykyään käytännössä rajattomasti.

Tämä kehitys ei voi jatkua loputtomiin siitä yksinkertaisesta syystä, etteivät velat pidemmällä aikavälillä voi kasvaa tuloja nopeammin. Velkojen hoitokustannukset syövät vääjäämättä yhä suuremman osan tuloista velkaantuneisuuden lisääntyessä. Samalla velkaantuneisuus vähitellen vaimentaa kasvua. Runsas halvan keskuspankkirahoituksen tarjonta ei juurikaan näytä vaikuttavan reaalisijoitusten mutta kylläkin kasvulle vähemmän tärkeiden finanssisijoitusten määrään. Samalla matala korkotaso heikentää reaalisijoitusten tuottavuutta ja siten tulevia kasvumahdollisuuksia (katso esim. http://hussmanfunds.com/wmc/wmc141103.htm ).

Saatavien riippuvuus veloista merkitsee, että lisävelkaantumisen loppuminen samalla tuhoaa varallisuutta. Keskustelu Pikettyn ennustamasta varallisuuden jatkuvasta keskittymisestä saattaakin sellaisen sattuessa saada aivan uusia piirteitä (katso erityisesti osoitteesta http://think-beyondtheobvious.com/referenzen/die-schulden-im-21-jahrhundert/ ).

Voisivatko keskuspankit estää kansalaisten ja niiden instituutioiden joutumista velkaloukkuun ostamalla omaan taseeseensa omaisuutta? Tämähän tukisi omaisuusarvoja ja antaisi entisille omistajille samalla käteistä velkojensa maksuun. Jos maassa velkaantumisvauhti tämän takia hidastuisi, joutuisivat kuitenkin lisävelasta riippuvat yritykset silti ongelmiin. Ensimmäinen varallisuustappioita kärsivä taho olisi nyt keskuspankki joka sen jälkeen jättäisi voittoja jakamatta valtiolle siihen saakka, kunnes oma tase taas on kunnossa. Kustannukset eivät enää keskittyisi omistajiin vaan veronmaksajiin yleisesti, mutta toteutuisivat kuitenkin täysimääräisinä. Tältäkin osin eräät keskuspankkien nykyiset rahoitustoimet ovat kyseenalaista jakopolitiikkaa.

Jos yllä oleva pohdinta pitää paikkaansa, on jossain vaiheessa edessämme melko raju mutta tilapäinen varallisuuden, kasvun ja työllisyyden supistumisvaihe kehittyneissä maissa. Varautuminen siihen voi olla vaikeaa, koska talous- ja yhteiskuntapolitiikka saattavat samalla muuttua merkittävästikin. Jollei sellaisia muutoksia tulisi voisi arvailla, että parhaiten selvisivät reaaliomaisuutta omaavat ja velattomat valtiot, kotitaloudet ja yritykset.

Posted in Kommentit | Tagged , , , | Leave a comment

EKP:n stressitesti valaisee mutta myös huolestuttaa

Posted on October 27, 2014 by Peter Nyberg

EKP:n järjestämän laajan stressitestin varsinainen tarkoitus oli varmistaa, että pankkiunionin yhteisen valvonnan vastuulle siirtyisi marraskuun alussa vain terveitä pankkeja. Kuluneen vuoden aikana eurooppalaiset pankit ovatkin ahkerasti keränneet lisäpääomaa ja keventäneet taseitaan varmistaakseen läpimenonsa. Näitä pyrkimyksiä on auttanut toistaiseksi rauhallisena pysynyt tilanne rahoitusmarkkinoilla.

Oli jo alusta saakka selvää, kuten näissäkin kommenteissani aikanaan totesin, että testin oli pakko päättyä vain rajatuun määrään pankkien repuuttamisia. Suuri määrä repuutuksia olisi merkinnyt riskitietoisuuden lisääntymistä rahoitusmarkkinoilla siihen liittyvine rahoitusongelmineen ja spekulaatioineen. Jäsenvaltioiden veronmaksajilta olisi vaadittu välittömästi uusi pankkitukikierros. Kovin vähäinen määrä repuutuksia taas olisi merkinnyt epäilyjen jatkumista siitä, että eurooppalaisten pankkien todellinen tilanne olisi taas jäänyt selvittämättä. Tilanne olisi jossain vaiheessa helposti johtanut uusiin rauhattomuuksiin rahoitusmarkkinoilla.

Ainakin nyt heti tulosten tultua julki näyttää markkinatilanne olevan rauhallinen. Mikään eurooppalaisittain suuri pankki ei ole repuutettujen joukossa ja identifioidut heikot pankit ovat valtaosaltaan muutenkin ongelmatapauksina mainituissa jäsenmaissa. Huomiota herättänyt arvio pankkijärjestelmän 900 miljardin euron ongelmaluotoista on mielestäni suuri mutta parhaassa tapauksessa hoidettavissa; siitä syntyvät tappiot ovat tästä summasta vain osa. Riskinä tietenkin on, että pitkäaikainen huonon kasvun kausi euroalueella kasvattaa ongelmaluottojen määrää ehkä huomattavastikin.

Suurin ongelma on stressitestin olettamus, ettei valtioiden velkakirjoihin liity mitään tappionriskiä pankeille tai niihin sijoittaneille. Tiedetään, että euroalueen pankeilla on taseissaan huomattava määrä talousongelmien kanssa kamppailevien valtioiden luottoja. Näiden luottojen arvo on tällä hetkellä korkea ja vakaa käytännössä vain EKP:n oman politiikan ja sitoumusten takia. Euroalueella jatkuva velkaantumisesta ja reformien puutteesta johtuva lisäriski ei siten ole päässyt vaikuttamaan niiden arvoon.

Tilanne on ongelmallinen ainakin kolmesta syystä.

Ensiksi se osoittaa, että Euroopan keskuspankin rahapoliittinen ja valvonnallinen rooli ovat sekoittuneet keskenään kuten aikoinaan pelättiin. Valvojan ominaisuudessaan EKP siis julistaa pankkeja vakaiksi epäsuorasti siihen vedoten, että EKP rahapoliittisen vaikuttajan roolissaan sitoutuu sen takaamaan. On enää mahdotonta arvoida mitkä eurooppalaiset pankit olisivat vakaat jos rahoitusmarkkinoilla vallitsisivat normaalit riskiarvioinnin säännöt.

Toiseksi se sitoo tulevien valtioiden velkakriisien hoitajien käsiä etukäteen ja poliittisilta päättäjiltä kysymättä. Enää ei voitane toivoa ylivelkaantuneen valtion velkaleikkausta (eli yksityisten sijoittajien osallistumista), koska silloin nyt annettu lupaus pankkien vakavaraisuudesta asetettaisiin markkinoilla yleisestikin kyseenalaiseksi. Valtion velkakriisejä hoidetaan tästä lähtien veronmaksajien kustannuksella. Tämä on ymmärtääkseni aina ollut EKP:n toivomus.

Kolmanneksi se antaa ymmärtää, etteivät ainakaan korkeasti velkaantuneiden maiden maksamat korot nouse merkittävästi hyvin pitkään aikaan. Tämä alkaa yhä useammalle euroalueen jäsenmaalle olla edellytys sille, että julkisen vallan budjettialijäämät pysyvät hallittavina. Tältä osin markkinoiden arviot eri jäsenvaltioiden luotottamisen riskeistä korvautuvat jatkossakin EKP:n virkamiesten harkinnalla.

Stressitesti antaa siten epäsuorasti viitteitä siitä miten EKP aikoo hoitaa yhteistä pankkiunionia. Viitteet eivät kerro suunnitelmista edistää normaalia markkinatoimintaa. Sen sijaan näyttää ilmeiseltä, että pankkijärjestelmän vakaus pyritään järjestelemään EKP:n valvojan ja rahapoliittisen roolin koordinoimisen kautta. Tämä asettaa suuria vaatimuksia keskuspankin osaamiselle, ennakointikyvylle ja uskottavuudelle.

Tässä piileekin ehkä suurin ongelma johon kyllä olen näissä kommenteissa aikaisemminkin viitannut. Nykyinen finanssikriisi jäi myös viranomaisilta ja EKP:ltä ajoissa ennakoimatta. Historian valossa viranomaiset eivät näe systeemikriisien tulevan eivätkä osaa tai uskalla toimia ennakoivasti sen estämiseksi. Uusi euroalueen pankkiunioni tukeutuu kuitenkin vankkaan uskoon viranomaisten kaikkivoipaisuudesta. Tämä ei lupaa hyvää tulevaisuudelle, koska mahdolliset virheet koskevat nyt kaikkia jäsenmaita yhdessä.

Posted in Kommentit | Tagged , , | 1 Comment

Ajatuksia euroalueen velkaantumispolitiikan tulevaisuudesta

Posted on October 12, 2014 by Peter Nyberg

Finanssikriisiä ja sen seuraamuksia on laajasti pyritty lieventämään ennätyksellisen kevyellä raha- ja finanssipolitiikalla. Euroalueella ja Japanissa on painotettu samanaikaisten tarjontapuolen uudistusten tarvetta, mutta toimenpiteet ovat toistaiseksi jääneet vaatimattomiksi.

Yksityinen kysyntä on jäänyt heikoksi ja erityisesti investointitoiminta alhaiseksi. Siedettävä tulotaso on voitu ylläpitää keskuspankkien mahdollistaman velkaantuvien valtioiden kysynnän kautta. Keinotekoisen alhaiset korot ja korkeat omaisuusarvot eivät kuitenkaan ole houkutelleet yksityisiä toimijoita panostamaan tuotantokoneiston laajentamiseen. Tilanne eri maissa vaihtelee, mutta missään ei ole nähtävissä aikaisemmin tavanomaisen vahvaksi arvioitua noususuhdannetta. Sen sijaan näyttää siltä, että sekä EU että Japani ovat vaipumassa uuteen tuotannon ja tulojen laskuvaiheeseen.

Euroalueella epäonnistuminen näyttää vieneen outoon johtopäätökseen, että pitää harjoittaa jo koettua talouspolitiikkaa mutta vielä voimakkaammin. Laajasti vaaditaan elvyttävää finanssipolitiikkaa siitä huolimatta, että se on jo sitä ollut pitkään. Samalla EKP on ilmoittanut hankkivansa omistukseen pankkien yrityslainoja (ABS-arvopaperien muodossa). Jos näitä arvopapereita halutaan ostaa suuria määriä on hyväksyttävä lisää riskiä. Jollei keskuspankki tätä halua tehdä mutta silti haluaa saada liikkeelle enemmän keskuspankkirahaa, sen on ryhdyttävä ostamaan pankeilta jäsenmaiden julkisia velkakirjoja. Niitähän on tunnetusti paljon.

Molemmissa tapauksissa jää arvoitukseksi, miten uusi keskuspankkiohjelma nyt kasvattaisi yksityistä investointikysyntää kun se ei ole aikaisemmin siinä onnistunut. Äsken ilmestynyt kirja (A. Mian & A.Sufi ”House of Debt”, 2014) antaa viitteitä siitä, miksi raha- ja finanssipolitiikka eivät olekaan USA:n reaalitaloudelle nyt avuksi. Syy on sen mukaan yksinkertainen: ylivelkaantuneet kotitaloudet ja yritykset käyttävät varansa velkojen maksuun eivätkä kulutukseen tai investointeihin. Kyse on laajasta tasekriisistä eikä tavallisesta pankki- tai suhdanneongelmasta.

Analyysia voidaan mielestäni laajentaa myös USA:n ulkopuolelle.

Kiinteistökriisi USA:ssa johti myös muualla maailmassa luottoriskien uudelleenarviointiin. Monet ylivelkaantuneet kotitaloudet ja yritykset (erityisesti kiinteistömarkkinoilla joko tuottajina tai ostajina) pankkeineen joutuivat vaikeuksiin velkojensa hoitokyvyn kanssa. Keveän raha- ja finanssipolitiikan oli tarkoitus estää näiden ongelmien laajentumista. Euroalueella osa elvytyksestä oli kriisimaiden tukemista niin, ettei niiden velkoja (eli europankkien saatavia) pääosin tarvinnut leikata. Laajentuminen estettiinkin lyhyellä aikavälillä mutta samalla se johti valtionvelan kasvuun ilman, että yksitystä velkaa olisi merkittävästi pystytty vähentämään. Aito velkojen lyhennys nähtiin ja nähdään edelleen poliittisesti liian tuskallisena vaihtoehtona.

Euroalue ja Japani yrittävät nyt molemmat keventää finanssipolitiikan taakkaa heikentämällä valuuttaansa suhteessa ulkomaihin keveällä rahapolitiikalla (QE tai muuten). Tämä synnyttäisi lisää vientituloja ja ehkä velkojen reaaliarvoa heikentävää inflaatiotakin. Kotimaisen tuotannon, kysynnän ja työllisyyden toivotaan kohentuvan ”rakenteellisilla muutoksilla” joiden toivotaan synnyttävän yritystoimintaa ja rajoittavan julkisia alijäämiä.

Euroalueen sisällä devalvaatio ei kuitenkaan ole yksittäisille jäsenmaille mahdollista. Vientiä voidaan euroalueen sisällä edistää lyhyellä aikavälillä vain heikentämällä kansallisia palkkoja ja hintoja enemmän kuin muut jäsenmaat. Tämä taas heikentää yksityisen sektorin mahdollisuutta hoitaa velkaansa omilla tuloillaan mikä ylläpitää deflaatiopainetta, pahimmassa tapauksessa kierteen lailla. Parhaillaan nähdään tämän umpikujan ensimmäisiä poliittisa seuraamuksia.

Tilannetta on pitänyt toistaiseksi rauhallisena markkinoilla vallitseva harras luottamus keskuspankkien kaikkivoipaisuuteen. Korot ja finanssivarallisuuden arvot nähdään laajasti ennen kaikkea rahapolitiikan määrääminä. Kevyt rahapolitiikka mahdollistaakin toistaiseksi sekä valtioiden että yksityisen sektorin rahoitustarpeiden hoidon. Alhaisella korolla ja runsaalla rahoituksella jopa normaalioloissa konkurssikypsät velalliset pystyvät hoitamaan velkansa ja vakuusarvotkin pysyvät kunnossa. Pelko talouden romahduksesta, poliittisista seuraamuksista ja oman uskottavuuden sekä itsenäisyyden menettämisestä taas estää keskuspankkeja muuttamasta politiikkaansa.

Mitä tapahtuu jos ilmenee, ettei tämä luottamus olekaan perusteltua? Tämähän voi olla edessä, jolleivät inflaatio tai talous vilkastu ennustetulla tavalla lähiaikoina tai jos alkaa olla riittävästi toimijoita, joiden velanmaksukyky voidaan kyseenalaistaa jopa alhaisten korkojen maailmassa. Vastausta voidaan parhaimmillaankin vain arvailla, koska tapahtumat tulevat olemaan syvästi poliittisia yhteiskunnallisesti poikkeuksellisessa tilanteessa.

Yhteistä näille tilanteille olisi todennäköisesti uusi likviditeetti- ja pankkikriisi kun velkojat yrittäisivät välttää lisätappioita kieltäytymällä rahoittamasta ainakin ylivelkaantuneita. Konkursseja ja työttömyyden kasvua voitaisiin välttää tilapäisestikin vain, jos jälleenrahoitusriskit siirrettäisiin julkiselle vallalle eli käytännössä keskuspankille. Keskuspankki ja sen ylijäämää saava valtio olisivat sen jälkeen vastuussa kelvottomiksi osoittautuvien pankkien ja yritysten velkojen maksusta niiden rahoittajille. Kyse olisi nykyinen politiikka äärimmilleen vietynä.

Jos julkiset päättäjät antaisivat kehityksen mennä niin pitkälle he, eivätkä markkinat, olisivat sen jälkeen suorassa vastuussa resurssien, työllisyyden ja varallisuuden jakautumisesta yhteiskunnassa. Koska tähän liittyisi suuria henkilöllisiä ja yhteiskunnallisia riskejä onkin todennäköistä, että julkiset päättäjät jossain vaiheessa ilmoittaisivat kevyen raha- ja finanssipolitiikan loppuvan. Tässä vaiheessa olisi edessä markkinaehdoin tapahtuva konkurssien ja velkojen lyhentämisen aalto. Aalto olisi sitä suurempi mitä kauemmin epätoivoista ongelmien lykkäyspolitiikkaa lisävelkaantumalla on jatkettu. Tämän jälkeen voisi yksityinen sektori pienennetyllä velkataakalla vähitellen ryhtyä taas lisäämään investointeja ja työllisyyttä mutta nykyistä alhaisemmalta tasolta.

Tämä on tietenkin vain yksi skenaario monesta ja lähtee mm. olettamuksesta, ettei kasvu jossain maailmalla jostain syystä lähde liikkeelle. Sellainen on tietenkin mahdollista ja lienee nykyisten talouspoliittisten päätöksentekijöiden pysyvä unelma. Merkkejä unelman toteutumisesta ei kuitenkaan ainakaan tällä hetkellä näy.

Yllä kuvatussa skenaariossa Suomella olisi euroalueella sivustakatsojan, maksajan ja sopeutujan rooli. Kannattaisi ehkä tulevia eduskuntavaaleja ajatellen pohtia sitä, selviäisikö Suomi paremmin omien raha- ja finanssipolittisten päätöstensä avulla vai muualla, etenkin muiden eduksi tehtyjen linjausten kanssa.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , | Leave a comment

Toimenpiteiden aika edessä

Posted on September 25, 2014 by Peter Nyberg

Suomen vaihtotase on alijäämäinen mikä kertoo, että maamme kokonaisuudessaan käyttää enemmän varoja kuin se ansaitsee. Yksityinen sektori säästää jonkin verran mutta valtio ja kunnat jatkavat velkaantumistaan. Velaksi saadut rahat käytetään palkkojen maksuun, palvelujen tuottamiseen ja tulonsiirtoihin sekä yksityiselle sektorille että ulkomaille. On ilmeistä, että yrityksillä ja kotitalouksilla Suomessa olisi kokonaisuutena vähemmän rahaa ja palveluja käytettävissään jollei julkinen talous velkaantuisi. Velkaantuminen on ollut monella tavalla heikkojen hallitusten helppo selviytymiskeino.

Viime hallituksemme ovat käyttäneet ulkomaista velkaa iloisesti luottaen siihen, että budjettiongelma hoituu tulevaisuudessa joko kasvulla tai poliittisilla päätöksillä. Tämä elvytys on jatkunut kansainvälisen finanssikriisin alusta lähtien ja muihin maihin verrattuna avokätisesti. Nykyinen hallitus ei selvästikään aio muuttaa tätä käytäntöä vaan sekin luottaa siihen, että asia hoituu tulevaisuudessa ja tarvittaessa uusien vastuuhenkilöiden toimesta. Useat tarkkailijatkin esittävät käsityksenään, ettei julkisen velkaantumisen lopettamisella eri syistä ole kiirettä.

On totta, että Suomen julkinen ja yksityinenkin velka vielä ovat pienemmät suhteessa tuloihin kuin monessa muussa maassa. On myös selvää, että julkisen velkaantumisen lopettaminen kiristäisi yksityisen sektorin tulokehitystä ja heikentäisi lähiaikojen kysyntää ja hyvinvointia. Odottaminen olisi sen takia houkuttelevaa jos varmuudella tiedettäisiin, että maailmantalous ja Suomen vienti elpyisivät ennen kuin velasta tulee ongelma. Aikaisemmissa kommenteissani täällä olen esittänyt, että maailman ja euroalueen talouden nopea elpyminen useasta syystä on varsin epävarma asia. Edes uusi kriisi ei ole poissuljettua.

Suomi ei itse päätä milloin velasta tulee ongelma vaan sen tekevät puolestamme maamme velkojat, ehkä yllättävästikin ja mielestämme heiveröisin perustein. Velka merkitsee kuitenkin aina tarvetta huomioida velkojien vaatimuksia ja suuri velka tekee tästä tarpeesta pakon. Suuri velka alkaa myös helposti kasvaa itsestään jos velallisen tulot eivät riitä korkojen maksuun. Vaikka julkinen sektori voi siinä tapauksessa nostaa veroja, sellaisella politiikalla on poliittiset ja taloudelliset rajansa. Koska velan kantokykyyn ja hyödyllisyyteen liittyy epävarmuutta on hyvin perusteltua itse lopettaa velkaantumisen hyvissä ajoin.

Kevään eduskuntavaalien yhteydessä tulisi välttämättä konkreettisesti keskustella, miten velkaantuminen voidaan nopeasti lopettaa mahdollisimman vähäisin haitoin. Houkutusta esitellä kehityksen ihannekuvia kannattaisi vastustaa ja sen sijaan keskittyä siihen, mitä pitää tehdä tässä ja nyt.

Mielestäni Suomessa toimivaa yritys- ja investointitoimintaa tulisi tukea tulevan kasvun mahdollistamiseksi yritysverokantaa laskemalla ja yritystukia voimakkaasti karsimalla. Siten tuki kanavoituu etenkin voittoa tekeviin yrityksiin. Työssäkäyntiä tulee helpottaa ja koulutusta tehostaa työttömyyden torjumiseksi. Yrityskohtainen palkanmääritys, työssä tapahtuvan koulutuksen tukeminen sekä asumiseen liittyvät kysymykset lienevät tässä erityisen tärkeät. Heikossa asemassa olevista kansalaisista tulee pitää huolta sekä oikeudenmukaisuussyistä että yhteisten arvojen ylläpidon takia. Hyvin toimeentulevilta kotitalouksilta voidaan vastaavasti reilusti karsia julkisia tukitoimia. Tämä kaikki pitää tehdä samalla kun valtion velantotto nopeasti supistetaan etenkin menoja karsimalla.

Jollei tähän pystytä häämöttävät edessä pakkoratkaisut, toivottavasti sittenkin kaukaisessa tulevaisuudessa. Jos haluamme pysyä euroalueella on käytännössä alistuttava euroviranomaisten (ja IMF:n) pitkään kestävään ohjeistukseen. Ohjeistuksen lempeyttä ja sisältöä voimme aavistaa muiden kriisimaiden sopeutusohjelmista. Jos ulkoa päin tuleva ohjeistus ei miellytä voimme erota euroalueelta, jolloin sitä seuraava devalvaatio auttaa vientimme kasvuun. Muilta osin talouspolitiikka ei paljon muuttuisi jos kasvua haluttaisiin ylläpitää.

Kyse ei välttämättä olisi suomalaisen yhteiskunnan pysyvästä peruskorjauksesta. On kuitenkin pakko saada velanotto pysäytetyksi hyvissä ajoin. Kun tämä on tehty ja edellyttäen, että kehitys pysyy kestävällä pohjalla, voidaan tarvittaessa hellittää vähiten kannatusta saaneiden toimenpiteiden osalta.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | 2 Comments

Epätoivoinen rahapolitiikka?

Posted on September 7, 2014 by Peter Nyberg

Toiveet euroalueen talouden elpymisestä ovat viime kuukausina hiipuneet. Kasvun odotetaan nyt laajasti olevan vielä keväällä ennustettua heikompaa. Saksan talouskasvu näyttää selvästi hidastuvan. Ranskan nollakasvu jatkuu. Italia on jälleen taantumassa. Muutkin euroalueen maat ovat korjaamassa näkemyksiään alaspäin. Euroalueen viennille ei näy vetoapua muualtakaan kun USA:n toipuu kriisistä odotettua hitaammin, Japanin taloudellinen tilanne on heikkenemässä ja Kiinan kasvuluvut maltillistuvat.

Viime torstaina 4.9.2014 EKP esitti omat lääkkeensä puuttuvan kasvun palauttamiseksi. Keskuspankin otto- ja antolainauksen korkotasoa alennettiin vielä lähemmäksi nollaa kuin aikaisemmin. Lokakuussa pankki alkaa ostaa arvopaperistettuja pankkien yrityslainoja (ABS). Lisäksi se aikoo ostaa vakuudellisia pankkien joukkovelkakirjoja (ts. velkakirjoja joiden takuuna ovat asunto- tai valtionlainat). Näistä päätöksistä vain korkojen lasku oli rahoitusmarkkinoille yllätys. Yllätys oli kuitenkin myös se, että pankki avoimesti myönsi päätösten syntyneen äänestyksen jälkeen. Vastustajia päätöksille löytyi sekä suuremman että vähäisemmän löysyyden kannattajista.

Päätösten vaikutukset reaalitalouteen ovat todennäköisesti suhteellisen vähäiset. Syy on yksinkertainen. Euroaluetta ei ole tähänkään saakka vaivannut likviditeetin ja rahoituksen puute, vaan yritysten puuttuva halu sijoittaa uuteen tuotantoon ja uuteen tuotantokoneistoon. Tämä johtuu ainakin osittain asiakkaiden korkeasta ja edelleen kasvavasta velkaantuneisuudesta sekä harjoitetusta raha- ja tukipolitiikasta johtuvasta finanssisijoitusten paremmasta tuotosta. Uudet toimenpiteet eivät tähän kuitenkaan auta, pikemminkin päinvastoin. Omaisuusarvoihin päätökset osaltaan vaikuttavat silti todennäköisesti nostavasti, nykyisten omistajien iloksi.

Korkoratkaisu pyrkinee kolmeen tavoitteeseen. Ensiksi toivotaan sen heikentävän euron valuuttakurssia viennin edistämiseksi ja inflaatiovauhdin nopeuttamiseksi. Toiseksi toivotaan pankkien tallettavan entistä vähemmän ylimääräisiä varojaan keskuspankkiin lisäämällä siitä maksettavia kuluja. Kolmanneksi toivottaneen, että vielä alhaisempi korkotaso pakottaisi finanssisijoittajia ostamaan enemmän riskipapereita ja entistä korkeampaan hintaan.

Arvopaperistettujen yrityslainojen ostolla EKP pyrkinee entistä suoremmin lisäämään pankkien kiinnostusta myöntää yrityksille lainoja. Tämä tapahtuu siirtämällä lainojen riskejä pankeilta julkiselle sektorille eli EKP:lle. Riskit toteutuvat, jos pankit eivät pysty lunastamaan velkakirjaansa takaisin tai jos velkakirjojen takana olevat yritykset joutuvat selvitystilaan. Samalla tarjotaan pankeille mahdollisuus tarvittaessa supistaa tasettaan ja siten nostaa vakavaraisuuttaan tilanteessa, jossa EKP uutena valvontaviranomaisena lähikuukausina joutuu arvioimaan niiden elinkelpoisuutta. Tällaisesta rahapoliittisen ja valvojan roolin sekaantumisesta ongelmallisine seuraamuksineen varoitettiin, mutta turhaan, aikoinaan kun EKP:lle annettiin ylimmän valvojan tehtävät.

EKP:n tarkoitus on ostaa jopa tuhannella miljardilla eurolla ABS-papereita. Nykyiset ABS-markkinat euroalueella ovat tiettävästi kuitenkin niin pienet, ettei EKP pysty ostamaan niitä kansantaloudellisesti merkittäviä määriä . Suurten määrien osto edellyttäisi siten joukkovelkakirjojen takana olevien yrityslainojen laadun ehkä merkittävää laskua. Se taas edellyttäisi EKP:n virkamiesten nyt puuttuvan osaamisen ja taustatyön lisäämistä, mikä vaatinee aikaa. Se taas viittaa siihen, että ABS-ostot voivat lyhyellä aikavälillä olla poliittinen myönnytys niistä eniten hyötyville Etelä-Euroopan euromaille. Pidemmällä aikavälillä ostosuunnitelma ulottaa keskuspankin vaikutusvaltaa jäsenmaiden teollisuuspolitiikan lähialueelle samalla heikentäen yritysrahoituksenkin markkinoiden tehoa.

Pankkien vakuudellisten joukkovelkakirjojen ostot edustavat tapaa epäsuorasti tukea euroalueen jäsenmaiden joukkovelkakirjojen markkinoita. Samalla EKP:n tappioriskit ovat pienemmät. Pankeilla on taseissaan huomattava määrä julkisia velkakirjoja, ja tämä väline saattaa siksi osoittautua määrällisesti merkittävimmäksi pankkien rahoitustilanteen lisäkeventäjäksi. Toimenpide olisi luonnollinen jatko jo kauan käynnissä olevalle valtioiden yhteisvastuulliselle rahoittamiselle EKP:n kautta.

Jos euroalueen talous- ja hintakehitys ei vahvistu toivotulla tavalla lienee edessä aikaisemmassa kommentissani käsitelty EKP:n valtionobligaatioiden osto-ohjelma. Sellainen ohjelma on suunnitteilla, mutta on jäsenmaiden ja arvattavasti keskuspankkienkin kesken hyvin kiistanalainen. Ohjelma palvelisi erinomaisesti euromaiden halua lopettaa sopeutus- ja rakenneohjelmansa ja siirtyä elvyttävään finanssipolitiikkaan. EKP:n rahoitusapu estäisi rahoitusongelmien syntyä lyhyellä aikavälillä. Pidemmällä aikavälillä euroalueen valtiot joutuisivat kuitenkin toteuttamaan toimenpiteitä, joilla velanhoito voitaisiin varmistaa. Nämä toimenpiteet eivät tule olemaan armollisia euron arvolle eivätkä tavallisten kansalaisten omaisuuksille.

EKP:n äskeisten päätösten vaikutuksia arvioitaessa on tietenkin otettava huomioon rahoitusmarkkinoiden avoimuus. Kevennys euroalueella nostanee siten osaltaan omaisuusarvoja USA:ssa ja vastaavasti hidastaa nousua euroalueella. Tämä ainakin osittain rajoittaa varovaisesti tiukentavan USA:n rahapolitiikan vaikutuksia siellä toimivien pörssi- ja joukkovelkakirjamarkkinoiden kurssitasoon. Samalla vaikutus euroalueen kurssitasoon heikkenee, mutta seuraamukset euron kurssin laskuun vahvistuvat.

Päätökset EKP:ssä eivät siis olleet yksimielisiä. Lähikuukausina selvinnee mitä tämä merkitsee. Keskuspankit pitävät hyvin mielellään erimielisyytensä julkisuudelta piilossa. Suosituin vaihtoehto on perinteisesti käydä keskustelua siihen saakka, kunnes laaja yksimielisyys on saavutettu. Voi olla, että EKP:ssä on alkanut vaihe, jolloin euromaiden enemmistö yksinkertaisesti äänestää vähemmistön nurin. Toinen, ehkä vielä ikävämpi vaihtoehto on, että tällä kertaa ei katsottu olevan aikaa konsensuksen muodostamiseen. Siinä tapauksessa EKP teki päätöksensä hätäisesti ja ehkä jopa epätoivoisena.

Mielenkiintoisia aikoja…

P.S. Yksityiskohtaisempi arvio EKP:n toimenpiteiden seuraamuksista kansainvälisiin omaisuusarvoihin löytyy (yllä kirjoitetun kommentin jälkeen julkaistuna) osoitteesta http://www.zerohedge.com/news/2014-09-07/jpmorgan-stunner-current-episode-excess-liquidity-most-extreme-ever.

Posted in Kommentit | Tagged , , , | Leave a comment

Unohdettuja Ukraina-tietoja?

Posted on September 6, 2014 by Peter Nyberg

Tämän sivuston varsinaisena aiheena on euroalueen toistuvat pulmat eikä Ukrainan kriisi. Niillä on kuitenkin yhteyttä siinä, että molemmista tapahtumasarjoista tarjotaan laajasti ja innokkaasti kansalaisille selvät ja päättäjiemme kannalta kauniit tarinat. Vaikka kertomus euroalueesta mielestäni parhaillaan on vakavasti vääristynyt, saattaa kertomus Ukrainan tapahtumista tietenkin silti hyvinkin olla paikkaansa pitävä.

Kuulin kuitenkin pari päivää sitten Ylen radiouutisissa viittauksen Donetskin alueella oleviin Ukrainan armeijan ja yllättävästi myös “Oikean Sektorin” tiesulkuihin. Etsiessäni tietoja Oikeasta Sektorista tuli eteen jossain määrin vaihtoehtoinen Ukraina-tarina siihen verrattuna, mitä julkisessa sanassamme yleensä kuulee. Artikkeli lisäviittauksineen löytyy osoitteesta http://consortiumnews.com/2014/09/02/whos-telling-the-big-lie-on-ukraine.

En ole riittävästi asiantuntija jotta voisin sanoa mitään varmaa artikkelin sisällöstä. Se kuitenkin esittää tietoja jotka muistan liikkuneen julkisuudessa aivan Ukrainan levottomuuksien alkaessa muttei yleensä sen jälkeen. Lukija päättäköön siksi itse artikkelin uskottavuudesta ja paikkaansapitävyydestä. Jos se pitäisi paikkaansa olisi kuitenkin EU:n yhä innokkaammin tukemien osapuolten joukossa melko epäilyttäviä aineksia. Kyseessä olisi siinä tapauksessa jo toinen ilmeisen yksipuolinen tarina johon Suomen viralliset tahot olisivat liittyneet ja ehkä uskoneetkin.

Kiinnostuneet voivat löytää tietoja artikkelin ilmeisesti vakavasti otettavasta kirjoittajasta lähteestä https://en.wikipedia.org/wiki/Robert_Parry_%28journalist%29.

Posted in Kommentit | Tagged , , , | Leave a comment

Ajopuu uuden kosken partaalla

Posted on August 22, 2014 by Peter Nyberg

Ajopuun roolimallikseen valinnutta Suomea odottaa kesän jälkeen taas epämukava ja päättäjien selittelykykyä rasittava koskenlaskuvaihe. Yllätyksettömästi selvinnee, miten väärässä olivat pankkiunionin puolestapuhujat keväällä kun unelmoivat yhteisvastuun kasvattamisen päättyvän pankkiunionin toteutumiseen. Samalla kun oma talous murenee alta Suomelta vaadittaneen lisäsitoumuksia eurotalouksien tukemiseksi.

Euroalueen virkamiehet jatkavat lomansa jälkeen työtään taloudellisen yhteisvastuun ja liittovaltiokehityksen lujittamiseksi. Siihen kuuluu esim. yhteisen, tulosiirtoihin perustuvan työttömyyden korvausjärjestelmän luominen. Uutta komissiota johtaa liittovaltiota pitkään ajanut puheenjohtaja Juncker eivätkä toista mieltä olevat komissaariehdokkaat, jos niitä on, voi toivoa itselleen vaikutusvaltaa. Euroopan keskuspankki käy eloonjäämistaistelua euroalueen säilymisestä ja tukee sen takia kaikkea, mikä vahvistaa sen asemaa ja yleensä alueen päätösvallan keskittämistä. Jäsenmaita pitää houkutella tai painostaa pysymään päätösvaltaa keskittävän euroalueen osina riippumatta niiden omasta taloudellisesta tai poliittisesta kehityksestä.

Maailman ja erityisesti euroalueen talouskehitys on nimittäin taas heikompi kuin vielä hetki sitten virallisesti ennakoitiin (http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2014/update/02/). Jo pitkään on USA:n ja UK:n taholta painostettu euroaluetta seuraamaan talouspolitiikassa heidän varsin rajoitetusti onnistuttua esimerkkiään. Matalan koron lisäksi pitäisi tämän mukaan euroalueella voimakkaasti kasvattaa rahan määrää siitä huolimatta, että vaikutukset reaalisijoituksiin ja työllisyyten ovat jääneet lyhyellä aikavälillä heikoiksi ja pidemmällä aikavälillä kyseenalaisiksi. Rahamäärän kasvattamisen vaikutukset finanssisijoitusten sekä niitä omistavien ja rahoittavien finanssitalojen arvoon ovat sen sijaan kiistattomat (http://www.bankofengland.co.uk/publications/Pages/news/2012/073.aspx). Markkina-arvoja määräävät lisääntyvästi arvailut viranomaisten lyhyen ajan toimista eivätkä enää arviot sijoitusten pidemmän aikavälin kannattavuudesta ja riskeistä.

Välittömin lisärahoituksen tarve syntynee meneillään olevasta euroalueen pankkijärjestelmän tasetarkastuksesta. Pankit ovat odotetusti varautuneet siihen hankkimalla ahkerasti lisäpääomaa, vaikkei välttämättä vielä riittävästi (http://www.abbl.lu/node/73359). Ollakseen uskottava tarkastuksen tulee päätyä kahden äärivaihtoehdon välimaille. On pakko löytää muutama pääomitettava tai suljettava pankki, jotta yleisesti uskotaan harjoituksen olleen tällä kertaa vakavamielinen. Toisaalta ei pidä löytää niin paljon ongelmapankkeja, ettei niille löydy markkinoilta tai julkiselta vallalta riittävästi kohtuuehtoista lisäpääomaa. Heikko talouskehitys euroalueella tasetarkastuksen aloittamisen jälkeen muodostaa haasteen nimenomaan viimeksimainitulle ehdolle.

Myös julkisen sektorin rahoitustarve useissa euromaissa näyttää pysyvän korkeana. Velkaantuneisuus kasvaa edelleen monissa maissa (http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-22072014-AP/EN/2-22072014-AP-EN.PDF). Suurimpana lähiajan pulmana on Italian ja Ranskan poliittisten päättäjien kasvava haluttomuus rajata budjettiensa alijäämiä vasta äsken sovitulla tavalla. Jos suuret maat kieltäytyvät budjettiensa tasapainottamisesta on epätodennäköistä, että muutkaan maat siihen sitoutuisivat. Esim. Suomessa esiintyy halua välttää monella tavalla ikävää säästö- ja rakennepolitiikkaa ja sen sijaan jatkaa useiden asiantunijoidenkin kiittämää elvyttävää talouspolitiikkaa. Käytännössä tämä merkitsee epämääräisen pitkää jatkoa maamme jo vuosia harjoittamalle ja omaa päätäntävaltaamme vähitellen kutistavalle velkaantumispolitiikalle.

Euroalueen viranomaisten kannalta rahamäärän kasvattaminen sekä edistää yhteisvastuuta että lieventää poliittisia vastakkainasetteluja. Jäsenmaat taas voivat siirtää ja lieventää heikon taloudellisen toiminnan vaikutuksia tulevaisuuteen. Heikko talouskehityshän merkitsee, että yksityiset tulolähteet ehtyvät. Tätä on mahdollista lieventää julkisia menoja ylläpitämällä mikä tässä tilanteessa on mahdollista vain velkaantumisen kautta. Pankkijärjestelmä ja yleensä suuret omistajat hyötyvät halvasta ottolainauksesta ja tilapäisesti korkeana säilyvistä finanssisijoitusten arvoista. Heikon talouskasvun vaikutuksia voitaisiin tältäkin osin ainakin osittain kompensoida. Heikostikin kannattavat yritykset hyötyvät alhaisista koroista ja asiakkaidensa ostovoiman tukemisesta. Poliittiset päättäjät välttyvät paineilta tehdä ikäviä (vaikka ehkä tarpeellisia) ratkaisuja rahoituksen päättymisen uhalla.

Tällaiseen politiikkaan liittyy euroalueella oletettavasti samat ongelmat ja riskit kuin USA:ssa ja UK:ssa. Euroalueella merkittävä rahamäärän lisäys kuitenkin myös toteuttaa tulojen ja varallisuuden uusjakoa jäsenmaiden välillä, poliittisilta päätöksentekijöiltä kysymättä ja kansalaisia kuulematta. Jos EKP päättäisi ostaa omaan taseeseensa jäsenmaiden velkakirjoja, muodostuisi valituille papereille virallisesti eikä markkinoilla määritelty hintataso. Emittoijan ja myyjän etu olisi (kuvitteellisen) markkinahinnan ja virallisen hinnan välinen ero. Velkaantuville ja muutenkin ongelmallisille jäsenmaille tämä etu voisi olla merkittävä. Toisaalta EKP:n taseessa olevien papereiden arvoon liittyvistä riskeistä vastaisivat kaikki jäsenmaat. Mahdolliset tappiotkin saattaisivat olla merkittävät.

Ehkä seuraava ajatusleikki valaisee ongelman. Kuvitellaan, että Italia ja Ranska päättävät olla toteuttamatta tarpeellisia rakenteellisia uudistuksia eikä niiden talouskasvu muutenkaan kohene. Silti näissä maissa edellytetään, ettei julkisia menoja saa leikata velkaantumisen vähentämiseksi. Jos EKP päättäisi toimia näiden maiden velkakirjojen ostajana se estäisi korkotasojen ampaisemisen mikä turvaisi niiden velkakirjojen omistajienkin varallisuuden ja vähentäisi velkaantumisen kustannuksia. Toimenpiteellä tuettu kysyntä tukisi taloudellista toimintaa etenkin kohdemaissa. Suomalaisten velkakirjojen korkoon temppu ei välttämättä vaikuttaisi ollenkaan ja vientiin hyvin rajallisesti. Jos aikojen kuluessa ilmaantuisi, etteivät maat olekaan saavuttaneet riittävää kasvua ja velkaa pitää järjestellä uudestaan, syntyisi EKP:n taseessa tappio (joka todennäköisesti kirjattaisiin niin, ettei sitä olisi pakko heti tunnustaa). Tappion suuruus riippuisi taseessa olevien velkakirjojen määrästä ja mahdollisista seurannaisvaikutuksista muualla euroalueella. Tappiosta kantaisi Suomi osansa eurojärjestelmän jäsenenä.

Tarvittaviin EKP:n päätöksiin osallistuu Suomesta vain yksi henkilö eli Suomen Pankin pääjohtaja. Toimenpiteiden luonnetta ja yksityiskohtia voidaan muunnella loputtomiin, mutta oleellinen säilyy: toimenpide on turha jollei se jollain tavalla tue ongelmamaita ja siirrä kustannukset muille maille. Jos kyse olisi markkinahinnoista eikä toimiin liityisi julkista tukea olisi rahoitus helposti saatavissa yksityisiltä markkinoiltakin. Tämä kannattaa muistaa kun julkisuudessa taas ryhdytään markkinoimaan yhteisvastuun muunnelmia jotka näyttävät Suomen kannalta ilmaisilta.

Raha- ja talouspolitiikan keskittämistä jatketaan siihen saakka, kunnes jokin maa päättää jättäytyä uusien sopimusten ulkopuolelle. Suomalaisten päättäjien tulee siksi pikaisesti ratkaista millaiseen Suomeen he uskovat. Jos maamme talouspolitiikka ja sitä mukaa tulotaso olisivat euroalueen keskimäärää paremmat, johtaisi talouspolitiikan keskittäminen meillä tulotason alentumiseen. Päinvastaisessa tapauksessa suhteellinen tulotasomme nousisi, osittain ehkä tulonsiirtojen takia. Kummassakin tapauksessa on viime vuosien kokemusta huomioiden kuitenkin hyvin mahdollista, että euroalueen tulotason kehitys säilyy pitkään vaatimattomana (http://www.washingtonpost.com/blogs/wonkblog/wp/2014/08/20/worse-than-the-1930s-europes-recession-is-really-a-depression/).

Joka tapauksessa joudumme osana euroaluetta ennen pitkää toteuttamaan tai hyväksymään talouspolitiikkaa joka ei perustu pohjoismaiseen hyvinvointimalliin. Euroalueen osana Suomella on lähivuosina välttämättä edessä sisäisen devalvaation kivulias tie. Eurojäsenyyden, hyvinvointivaltion ja työehtojen jatkuvaa parantamista yht’aikaa kannattavia päättäjiä ja asiantuntijoita vaivaa yhä selvemmin valitettava uskottavuusvaje.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , , | Leave a comment

Yllättävä saksalainen puheenvuoro

Posted on August 9, 2014 by Peter Nyberg

Viitaten edelliseen kommenttiini täällä:

Tunnetun saksalaisen sanomalehden Handelsblattin julkaisija Gabor Steingart julkaisi lehdessään eilen 8.8.2014 erittäin kovaa arvostelua sisältävän EU:n ja USA:n tuoretta Venäjä-politiikkaa koskevan artikkelin (http://www.handelsblatt.com/meinung/kommentare/politik-der-eskalation-der-irrweg-des-westens-/10308844.html). Artikkeli on poikkeuksellisesti julkaistu ei vain saksaksi vaan myös englanniksi ja venäjäksi.

Toistaiseksi artikkelia ei ole kommentoitu Saksassa eikä mainittu esim. Suomessa. Kyse on kuitenkin radikaalista poikkeamasta Saksan (ja osittain Suomenkin) julkisen sanan tähän asti seuratusta linjasta joka pitkälle on myötäillyt virallisia kannanottoja.

Suosittelen tutustumista artikkeliin jonka kantavana teemana on vertailu Saksan nykyisen johdon naapuruuspolitiikan Willy Brandtin aikanaan harjoittamaan. Kommentin viiltävyyttä lisää se, ettei Handelsblattia mitenkään tunneta vasemman laidan poliittisten tekijöiden ihailijana. Saattaa olla, että puheenvuoro heijastaa lehden taustaa saksalaisen elinkeinoelämän ymmärtäjänä ja tukijana.

Saksassa perinteisesti varteen otettava lehti on nyt ottanut kantaa kehittyvää kauppasotaa ja myös tavallaan rahoitus- ja talousjärjestelmän uutta politisointia vastaan. Odotan mielenkiinnolla suomalaisen median sekä ulkopolitiikkaa tutkivien ja harrastavien tahojen kantoja artikkeliin. Niitä ei ehkä synny aivan äkkiä.

Posted in Uncategorized | Tagged , , , , , | 1 Comment