Haluammeko kieltäytyä lisälaskuista?

Posted on June 17, 2013 by Peter Nyberg

Kaksi hollantilaisen yliopiston professoria on äskettäin vetänyt johtopäätökset siitä, että EU:n pankkijärjestelmän pörssiarvo on vain noin puolet sen kirjanpitoarvosta[1]. Professorien mukaan tämä osoittaa sijoittajien arvioivan pankkijärjestelmän sisältävän huomattavan määrän kirjanpidolla kätkettyjä tappioita. Ennen kuin pankkien taseet ovat uskottavia jää pankkijärjestelmä riippuvaiseksi julkisesta rahoituksesta ja tuesta. Samalla luottojen tarjonta yksityiselle sektorille jää vähäiseksi eli edessä olisi matalan kasvun vuosikymmeniä Japanin tapaan.

Lehtitietojen mukaan EU-komissio valmistelee taas ehdotusta euroalueen ministereille, jonka mukaan EVM voisi myöntää pääomatukea suoraan euroalueen pankeille eikä vastuuvaltion kautta kuten tähän saakka. Tämän tuen eli euromaiden veronmaksajien takaaman tappiopuskurin kokonaismäärä rajattaisiin alle 100 miljardiksi euroksi EVM:n rahoituskyvyn varmistamiseksi[2]. Jos professorit ovat edes osapuilleen oikeassa, tämä summa on kuitenkin vähäpätöinen verrattuna siihen mitä kokonaisuudessaan tarvitaan. Summa on kuitenkin riittävä pankkituen yhteisvastuun periaatteen ja pankkiunionin alun varmistamiseksi. Kyse on siten, kuten tähänkin saakka, yhteisvastuun kasvattamisesta uudella tavalla ja aluksi vähäisellä määrällä todennäköiseen tarpeeseen nähden.

Euroalueen pankkien yhteistuki edellyttänee nyt suunnitteilla olevan alkuvaiheen jälkeen EVM:n varojen lisäystä. Lisävarojen tarve riippuu siitä, sovelletaanko yleisperiaatteena vihdoinkin sijoittajanvastuuta euroalueella vai jatketaanko varallisuuden siirtoa veronmaksajilta sijoittajille. Euroalueen päättäjien haluttomuus hyväksyä IMF:n täysin perusteltua kritiikkiä Kreikan ohjelmaa kohtaan ei vakuuta sijoittajavastuun laajamittaisesta toteuttamisesta euroalueella. Kirjatuista säännöistä ja sopimuksista riippumatta on siten turvallisinta olettaa, että käytännössä euroalueen veronmaksajien varallisuutta vielä siirretään sijoittajille merkittäviä määriä.

Pankkien tappioriskit eivät ole viime aikoina mitenkään vähentyneet. Pankkien luottoasiakkaiden tilanne ei ole kohentunut. Vakaata ja yksityisten sijoitustoimintaan perustuvaa kasvua ei ole näköpiirissä EU:ssa ja tilanne on melkein yhtä huono USA:ssa ja Japanissa. Kiinan talouskasvu on myös hidastunut ja epäilyksiä esitetään sitä kuvastavien numeroiden oikeellisuudesta. Euroopassa pankkien pääomia odotettavissa olevien tappioiden kattamiseksi on lisäksi niukasti. EU:n pankit ovat vakavaraisia jos pääomia suhteutetaan nk. riskikorjattuun taseeseen, jossa mm. valtioiden joukkovelkakirjat edelleen katsotaan riskittömiksi. Jos, realistisemmin, katsottaisiin tappioriskin liittyvän jossain määrin kaikkiin tase-eriin, olisi suurten EU-pankkien pääomien riittävyys alkaneessa taantumassa varsin kyseenalainen[3].

Keski- ja Etelä-Euroopan euromaiden vastuulla olevien pankkien pääomittamiseksi vaadittaneen siten Suomeltakin kohta lisäsitoumuksia. Ensin pyydetään epärealistisen vähän ja viitataan tiukkoihin tukiehtoihin, mikä helpottaa kotimaisten viranomaisten päätöksentekoa ja veronmaksajien suostuttelua. Mitä sen jälkeen tapahtuu riippuu osittain Saksan suhtautumisesta. Vaalien jälkeen Saksan politiikka keskittynee todennäköisesti yhä selvemmin maan mittavien saatavien turvaamiseen euroalueen yhteisvastuun vastineena. Kun suoran pankkituen ennakkopäätös on saatu euroalueella läpi, seurannevat siinä tapauksessa lisävarojen pyynnöt, lainaehtojen helpotukset ja sijoittajavastuun vähentäminen. Oman nopeasti lisääntyvän velan lisäksi Suomen veronmaksajilta edellytetään silloin myös muille maille kuuluvien sitoumusten ottamista vastuulleen.

Menneen vuoden aikana on tullut yhä ilmeisemmäksi, ettei euroalueella kehittyvästä raha-, finanssi- ja kriisipolitiikasta ole Suomelle hyötyä. Siitä on odotettavissa ennen kaikkea lisää velvoitteita ja itsemääräämisoikeuden huomattava kaventuminen. Sovituista säännöistä ja sopimuksista ei euroalueella tunnetusti pidetä kiinni eli oikeusturva on pienelle maalle vähäinen. Yhteisvastuuta ja sen serkkuja pankki- ja finanssiunionia ajetaan EU-komission ja kriisimaiden toimesta siihen saakka, kunnes se toteutuu. EU- ja euroviranomaiset palvelevat jo toimeksiantonsa mukaisesti EU-kokonaisuutta eli käytännössä nimenomaan suurten maiden etuja. Suomessa markkinoitu käsitys euroviranomaisten roolista ”pienten maiden turvana” on nykyään vailla katetta. Kun yhteisen valuutan väitetään välttämättä vaativan kaikkea muutakin yhteistä, on edessä käytännössä Suomen itsemääräämisoikeuden menetys.

Kehitys, jonka suomalaiset päättäjät toistaiseksi ovat käytännössä pienin rajoituksin hyväksyneet, olisi hyväksyttävissä jos euroalueen päättäjät olisivat kotimaisia selvästi parempia ja taitavampia. Tilanne ei tältä osin ole aivan selvä. Suomen viime hallitukset sallivat julkisen velan hyvin nopean kasvun silloin, kun maan taloustilanne oli suhteellisen valoisa. Nyt kun tilanne huononee, jatketaan velkaantumista ilmeisesti luottaen maamme menneisiin saavutuksiin perustuvaan hyvään maineeseen. Samalla on käynyt ilmeiseksi, ettei Suomessa ainakaan vielä ole valmiutta toimenpiteisiin mm. kilpailukyvyn ja tulevien rahoitusvajeiden paikkaamiseen. Kotimaisten päättäjien johdolla Suomi on menettämässä paikkansa euroalueen vahvojen jäsenmaiden joukossa.

On ehkä vielä ennenaikaista vetää johtopäätös, että yhteinen etumme olisi pyrkiä euroalueen päättäjien alusmaaksi. Valtaosa euroalueen jäsenmaista on toistaiseksi Suomea velkaantuneempia. Toisin kuin useilla euroalueen jäsenmaista Suomella ei ole vastuullaan suuria ja vakaudeltaan kyseenalaisia finanssitaloja.  Lisäksi on näyttöä siitä, että Suomi on tarvittaessa pystynyt hyvinkin vaikeisiin ratkaisuihin talousongelmiensa ratkaisemiseksi. Olisi varmaan perusteltua toistaiseksi uskoa, että suomalaisten eduista pystyvät parhaiten pitämään huolta kotimaiset eivätkä ulkomaiset päättäjät.

Jos tähän uskotaan, olisi tärkeää asettaa hyvin selkeät rajat sille miten paljon varoja ja käytännön päätösvaltaa on turvallista luovuttaa euroalueen päättäjille/instituutioille. Siihen eivät kotimaiset päättäjämme ole olleet valmiita; päätöksenteko on edennyt ilman selvästi sovittua rajausta tai päämäärää. Koska euroalueesta nyt pyritään rakentamaan käytännön valtioliittoa, on päämäärättömyys merkinnyt myöntymistä tähän. Joskus tuntuu siltä, ettei Suomen julkisessa keskustelussa pystytä tai haluta tehdä selvää eroa kansainvälistymisen ja liittovaltiokehityksen välillä.

Ehkä luvattu EU-selonteko keskusteluineen tuo tarvittavan selkeyden? Tämä olisi kovin toivottavaa, varsinkin jos edessä on eurokriisin uusi kärjistyminen. Eurokriisin hoito on ollut alusta saakka onneton, tehoton, kohtuuttoman kallis veronmaksajille ja markkinoiden toimintaa heikentävä/vääristävä, eikä vakuuttavaa näyttöä muutokselle ole näköpiirissä. Olisi korkea aika asettaa tälle välttämättömän kansainvälistymisemme monella tavalla kalliiksi käyneelle politiikan osalle selkeät, tiukat ja pitävät rajat.

 

[2] Suora pankkituki syö EVM:n pääomapuskuria huomattavasti nopeammin kuin valtiontuki.

[3] Katso esim. http://www.zerohedge.com/news/about-european-stress-test-2011-edition-and-where-pain-spain-raining-next. Tämän mukaan suurimpien EU-pankkien osakepääoma kestäisi koko taseen 2 – 5 prosentin arvon alennuksen. Suomessakin toimivat Nordea ja Danske Bank kestäisivät 3 prosentin koko taseen arvon alennuksen ennen kuin osakepääoma on lopussa.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | Leave a comment

Markkinataloudesta luopuminen?

Posted on June 9, 2013 by Peter Nyberg

Maailmalla ollaan lisääntyvästi sitä mieltä, että ylivelkaantuneilta mailta on vaadittu liikaa. Kun lainanantajat ovat vaatineet toimia niiden maksukyvyn varmistamiseksi (budjettisäästöjä, kulutuksen vähentämistä, kilpailukyvyn parantamista jne.) velallisten varat eivät olekaan enää riittäneet tavaroiden ja palvelujen hankintaan entiseen tahtiin. Kasvu on hidastunut, työttömyys lisääntynyt ja toimeentulopulmat kasvaneet. Viranomaiset ja poliitikot ovat saaneet tästä ankaraa palautetta kasvavalta ekonomistijoukolta myös Suomessa.

Koska olemattomalla rahalla ei juurikaan osteta, on nyt käytännössä sovittu, että maailman tärkeimmät keskuspankit varmistavat rajattomasti lainarahaa ainakin valtioiden tarpeeseen. Ajatus on yksinkertainen. Hallitukset puolestaan voivat jatkaa ostojaan, rahoitustukeaan ja tulonsiirtojaan laajempina kuin muuten olisi ollut mahdollista. Kaikki hyötyvät lyhyellä aikavälillä rahavirran jatkumisesta. Yritykset myyvät enemmän ja saavat suuremmat voitot. Sekä työlliset että työttömät kotitaloudet saavat suurempia tuloja käytettävikseen. Pankit saavat rahoitusta hyvin halvalla ja voivat voitollisesti lainata enemmän valtioille ja yksityiselle sektorille. Toivotaan kasvun jossain vaiheessa taas alkavan ja velkaongelmien lieventyvän.

Tämän nk. elvytysstrategian äärilaidan edustajat antavat ymmärtää, että valtiot pystyvät lisäämään velkaansa rajattomasti tai ainakin hyvin pitkälle (Japani mainitaan joskus esimerkkinä kestävästä korkeasta velkaantumisesta). Valtiot voisivat siten ainakin lähivuosina rahoittaa tuotantoa ja hyvinvointipalveluja reippaasti ja yksinkertaisesti keskuspankkinsa avulla. Maltillisemmat tahot taas katsovat, ettei säästöpolitiikalla saisi vaarantaa kasvumahdollisuuksia ja yhteiskunnallista sekä poliittista rauhaa. Pitäisi siis antaa velkaantumisen varovaisesti jatkua mutta samalla tukea työllisyyttä ja kasvua aikaisempaa selvemmin. Tämä tietenkin edellyttää, että valtioilla on hallitukset jotka todella pystyvät luomaan pysyvää kasvua ja samalla toteuttamaan toimia velkaantumispaineen vähentämiseksi.

On melkein pakko suhtautua myötämielisesti elvytysstrategian päämääriin. Tarkoitushan on vähentää kansalaisten kokemia vaikeuksia tilanteessa, jossa julkisen ja/tai yksityisen sektorin on sopeuduttava heikompaan ja epävarmempaan taloudelliseen tulevaisuuteen. Liian monet syyt puhuvat kuitenkin valitettavasti sen puolesta, että kyseessä taas on ongelmien siirtäminen tulevaisuuteen. Samalla ne kasvavat ja osittain muuttuvat tulevaa hyvinvointia uhkaaviksi.

Hallitukset eivät luo kasvua vaan kysyntää. Kasvu syntyy yritysten ja osittain kansalaisten sijoituksista jotka johtavat tehokkaampaan tuotantoon ja kysytympiin/tarpeellisempiin tuotteisiin. Hallitukset voivat ehkä edistää tällaista sijoitustoimintaa mutta siitä ei ole vahvaa näyttöä. Hallitusten onnistuneetkin toimet vaativat joka tapauksessa vuosia ennen kuin vaikutukset työllisyyteen ja tulonmuodostukseen näkyvät. Varmimmin työllisyyteen ja hyvinvointiin vaikuttanee rakennus- ja korjaustoiminnan aikaistaminen mutta vaikutus pysyvään kasvuun jää epävarmaksi. Tällöin ohjelman rahoitukseen otettu velka jää käytännössä ainakin osaksi rasittamaan valtiontaloutta kun kysyntävaikutukset loppuvat.

 Yksityisen sektorin sijoitushankkeet karsitaan ainakin pidemmällä aikavälillä niiden odotettavissa olevan kannattavuuden perusteella. Hankkeet joiden kannattavuus ylittää rahoituskoron toteutuvat, kun taas alhaisemman kannattavuuden hankkeet jäävät toteutumatta. Tällöin sijoituksesta odotettavissa oleva tuotto riittää maksamaan sen toteuttamiseksi tarvittavan rahoituksen kustannukset. Hankkeelle tarvittavan velan takaisinmaksu on tässä tapauksessa varmistettu. Hallinnollisesti määrätty keskuspankkirahoitus kuitenkin asettaa nyt tämän kynnyksen liian alhaiseksi eli sijoitustoiminnan laatu ja tehokkuus kärsivät. Liian kauan jatkuva halpa rahoitus heikentää tulevia kasvumahdollisuuksia tuhoamalla rahoitusmarkkinoiden oleellista karsintatehtävää.

Halpa rahoitus heikentää myös rahoitusmarkkinoiden vakautta. Pysyvää kannattavuutta vailla olevia sijoitushankkeita rahoittavat pankit ottavat riskin viime kädessä jäädä lainojen takaisinmaksua vaille. Tämä vähentää tilannetta ymmärtävien pankkien halua myöntää lainoja ja pitää talousaktiviteetin alhaisena. Luottoa myöntävien pankkien luottokelpoisuus taas vähitellen heikkenee ja niiden pääomatarve lisääntyy. Samalla kasvaa riski siitä, että valtiovalta eli käytännössä veronmaksajat jossain vaiheessa joutuvat näitä pankkeja tukemaan. Runsas keskuspankkirahoitus ilman pysyvää ja tervettä pitkäaikaista kasvua merkitsee lisääntyviä tappioita pankkijärjestelmälle ja viime kädessä veronmaksajille.

Mitä tapahtuu kun keskuspankki on rahoittanut merkittävällä rahamäärällä pankkeja joiden saatavat valtioilta ja yrityksiltä toiveista huolimatta jäävät takaisin maksamatta? Kysymys on vaikea koska vastaus riippuu siitä miten kuvitellaan viranomaisten ja päättäjien toimivan tilanteessa, jossa normaalina pidetty markkinatalous ei enää toimi.

Sinänsä edes suurtappio ei estäisi keskuspankin toimintaa niin kauan kun kotimainen ja ulkomainen yleisö edelleen luottaa pankin ylläpitämän valuutan käyttökelpoisuuteen. Keskuspankki kuitenkin joutuu valitsemaan sallitaanko yksityisten elinkelvottomien pankkien ja yritysten kaatua vai jatketaanko niiden julkinen rahoitus.

Jos luottokelvottomat pankit ja yritykset jäisivät rahoittamatta ja joutuisivat selvitystilaan, pyyhkiytyisi niitä rahoittavien tahojen omaisuus pois. Isku olisi paljon suurempi kuin jos se olisi tapahtunut aikaisemmin, pienemmän velkaantuneisuuden ja parempien kasvunäkymien aikana. Työttömyys nousisi nopeasti kun tuotanto heikentyisi konkurssien kasvaessa. Keskuspankkikin kärsisi merkittäviä menetyksiä eikä tukisi pitkään aikaan valtion budjettia voittovaroilla. Valtion budjettialijäämä lisääntyisi taantuman takia merkittävästi samalla kun sen luottokelpoisuus laskisi. Edessä olisi todennäköisesti sekä rahoitusmarkkinoiden että ulkomaankaupan säännöstely eli tältä osin paluu vähintään 1970-luvun tilanteeseen.

Jos luottokelvottomat pankit ja yritykset rahoitettaisiin ja pääomitettaisiin julkisin varoin tai takauksin siirtyisi talous käytännössä laajasti julkiseen omistukseen ja valvontaan. Kasvu olisi sen jälkeen riippuvainen poliittisten päättäjien ja virkamiesten kaupallisesta osaamisesta ja ymmärryksestä. Houkutus olisi suuri vähentää näkyviä ongelmia kirjanpidollisin erityisratkaisuin (erityisesti pankkisektorilla) ja tämä heikentäisi edelleen rahoituksen karsintatoiminnan tehokkuutta. Pysyvä matalan korkotason tarve merkitsisi lisääntyvää pääomien siirtymistä paremmin hoidettuihin maailman talouksiin. Tämäkin houkuttelisi rahoitusmarkkinoiden ja ulkomaankaupan säännöstelyyn. Samalla säännöstely edistäisi rajoitettua tuontia korvaavan mutta tehottoman tuotannon ja työllisyyden lisäystä.  

Tällaisissa tapauksissa maa ja maailma muuttuisivat oleellisesti siitä, mihin olemme viime vuosikymmeninä tottuneet. Markkinoiden toiminta olisi rajattu ja varojen kohdentumisesta päättäisivät käytännössä virkamiehet ja poliitikot. Kansainvälistyminen taantuisi sekä vaikeiden rahoitusolojen että kansallisen tuotannon ja työllisyyden suojelutoimien takia. Millaiset poliittiset seuraamukset olisivat tällaisissa tilanteissa, jätän lukijan harkittavaksi.

Miten tällainen kehitys muuttuisi sen seurauksena, että maa on euroalueen jäsenenä? Mielestäni ei kovinkaan paljon. Koska yhteinen keskuspankki tekee itsenäisiä päätöksiä, menettää yksittäinen maa päätösvaltaa monesta asiasta. Rahoitusmarkkinoiden tehokkuuden heikentämiseen, siirtymiseen valtionjohtoisempaan ja säännöstellympään talousjärjestelmään ja rahoitustappioiden määrään sekä jakautumiseen yksittäinen maa ei voi vaikuttaa vaan keskuspankki ratkaisee sen itsenäisesti ja yleisöltä kysymättä. Euroalueella ainakin keskikokoiset ja pienet maat ovat käytännössä päätösten kohteita eikä niiden tekijöitä.

On tietenkin mahdollista ja toivottavaa, että aloitetusta elvytyspolitiikasta luovuttaisiin ennen kuin tämän tyyppiset äärimmäiset seuraamukset ehtisivät toteutua. Mielestäni on kuitenkin ongelmallista, että laajasti ja tietoisesti ollaan valmiita ottamaan velkaa jota ehkä ei voida maksaa takaisin. Seuraamukset voivat pahimmassa tapauksessa olla melko kauaskantoisia, kuten olen tässä yrittänyt kuvailla. Nykyinen markkinajärjestelmä perustuu siihen, että jokainen vastaa tehdyistä sopimuksistaan rahoitussopimukset mukaan lukien. Jos näin ei enää haluta käytännössä tehdä, on väistämättä muutettava talousjärjestelmä joksikin toiseksi. Sitäkö todella haluamme?

*********

Asiaan melko löysästi liittyen: viime aikoina on taas keskusteltu siitä, pitääkö Suomen kuulua euroalueeseen vai ei. Ilmassa on merkkejä, että yhä useampi euromaa tulee lähiaikoina liittymään kriisimaiden joukkoon päättäjien mainospuheista riippumatta. Suomikin on viime vuosina osoittautunut kuuluvaksi euroalueen heikompaan osaan velkaantumalla ja näyttämällä riittävän sopeutumiskyvyn puutetta. Taloudellisesti heikon euromaan on useasta syystä vaikeampi erota eurosta kuin taloudellisesti vahvan maan, paitsi äärimmäisen pakkotilanteen edessä. Siksi tämä keskustelu on nyt yhä vähemmän ajankohtainen ja realistinen Suomen kannalta.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | Leave a comment

Mitä keskuspankeissa mietitään?

Posted on May 26, 2013 by Peter Nyberg

Tällä hetkellä kaikki suurten länsimaiden keskuspankit harjoittavat äärimmäisen kevyttä rahapolitiikkaa. Politiikka palvelee useita hyvin lyhyen aikavälin tavoitteita: Matalat korot tukevat monien heikkokuntoisten pankkien voittoja ja auttavat syntyneiden tappioiden kattamisessa. Samalla varmistetaan ylivelkaantuneiden valtioiden rahoitusta ja luodaan tilaa niiden lisävelkaantumiselle. Samoin tuetaan myös yksityisen sektorin velkaantumista ja kysyntää säästämisen kustannuksella ja painetaan turvallisten sijoitusvaihtoehtojen tuottoa kohti nollaa. Tukemalla osakkeiden ja joukkovelkakirjojen hintoja pyritään luomaan kuvaa vakavaraisesta rahoitusjärjestelmästä ja sijoittajakunnasta sekä luottamusta siihen.

Vakuuttavaa näyttöä ei ole siitä, että tällainen rahapolitiikka hyödyttäisi merkittävästi tuotantoa tai työllisyyttä. Matala korko jopa kaikkein riskipitoisimmille sijoituksille ei tähän saakka ole johtanut sijoittajia investoimaan laajasti uusiin koneisiin, tuotantomenetelmiin tai tuotteisiin. Tämä johtuu siitä, ettei matalakaan korko houkuta tuotannon lisäämiseen jollei samalla odoteta vakaasti ja pitempään jatkuvaa kysynnän lisäystä. Toistuvista viranomaisten lupauksista ja ennusteista huolimatta tällaista ei ainakaan vielä ole näköpiirissä[1]. Koska lisääntyvä velkaantuminen normaalioloissa rajoittaa kysyntää näyttäisi pikemminkin siltä, että rahapolitiikka vähitellen edelleen heikentää kysyntä- ja kasvunäkymiä. Tehottomuus ei kuitenkaan ole estänyt tämän rahapolitiikan jatkamista ja laajentumista.

Mikä selittää tällaisen rahapolitiikan?  Markkinatoimijat ja useat ekonomistit epäilevät, että tämän politiikan vähän pidemmän aikavälin vaikutukset voivat olla ikävät. Pankit ja julkinen valta tottuvat helppoon rahoitukseen ja ottavat mieluusti lisävelkaa. Sijoittajat tottuvat nouseviin ja viranomaisten käytännössä määräämiin osake- ja joukkovelkakirjakursseihin ja luottavat lisääntyvästi riskien siirtyvän jatkossakin suoraan tai epäsuorasti veronmaksajille. Tuotannossa halpa korko mahdollistaa myös tehottomia sijoituksia ja toimintaa, mikä heikentää tulevaa kasvua ja tulotasoa. Vaihtoehtoisia selityksiä tällaisen politiikan suosimiselle on useita, eivätkä ne ole toisiaan poissulkevia.

Kyseessä voi ainakin osaksi olla oman roolin puolustus. Keskuspankkien koko olemassaolo perustuu ajatukseen, että ne voivat vaikuttaa pankkien lainaustoimintaan ja tarvittaessa vakauttaa sitä. Tämähän tapahtuu yleensä lainauskorkoja säätelemällä, tarjoamalla vakuudellista rahoitusta ja viime kädessä tarjoamalla tilapäisissä rahoitusongelmissa oleville pankeille hätärahoitusta. Alentamalla lainauskorkoa tuetaan sekä pankkien kannattavuutta että niiden asiakkaiden rahoitusehtoja. Antamalla pankeille rahoitusta, viime vuosina yhä heikompia vakuuksia vastaan, edistetään samoja päämääriä. Samalla vältetään huonomaineisen hätärahoituskanavan käyttöä. Keskuspankit tarjoavat pankeille lainarahoitusta halvalla ja heikkoja vakuuksia vastaan oman olemassaolon turvaamiseksi ja koska niillä ei ole mahdollista tarjota mitään muuta.

Myös poliittinen paine estää ikäviä markkinatapahtumia saattaa olla keskuspankeille vaikea vastustaa. Istuvat hallitukset eivät halua kaudelleen rahoituskriisin mukanaan tuomaa konkurssiaaltoa silloinkaan, kun se olisi talouden tulevalle terveydelle hyväksi. Tästä huolta kantavia hallituksia on nyt monta kun rahoitusmarkkinoiden häiriöt kansainvälistyneillä markkinoilla helposti siirtyvät maasta toiseen. Euroalueella EKP pyrkii luomaan vakautta ottamalla vastuulleen alueen säilymistä nykyisellään[2]. Keskuspankit kaikkialla ovat vähin äänin käytännössä ottaneet/saaneet itselleen finanssipoliittista valtaa koska istuvat hallitukset ja parlamentit sitä niiltä käytännössä vaativat.

Saatetaan luottaa siihen, että nykyinen taloustilanne kohta paranee. Tämä uskomus sallii harjoitetun politiikan pidemmän aikavälin kielteisten vaikutusten unohtamisen kun aikaa ei oikeastaan riitä niiden toteutumiseksi. Erityisesti se sallii jättämään keskustelun ulkopuolelle sen, miten pankeille myönnettyjen mittavien luottojen takaisinperintä aikanaan hoidetaan. Voidaan toiveikkaasti todeta, että parhaassa tapauksessa pankit ja julkinen valta silloin voivat rahoittaa itsensä normaalisti markkinoilta. Silloin nousevat korot ja vähenevä keskuspankkirahoitus eivät välttämättä painaisi sijoitusvälineiden arvoja alaspäin. Tämä vaihtoehto kuitenkin perustuu olettamukseen, että kaikki kohta kääntyy paremmaksi itsestään, tarkemmin selittämättömistä syistä. Vain siten voidaan lyhyen aikavälin politiikkaa harjoittaa jättämällä hyvällä omallatunnolla ikävät seurannaisvaikutukset huomiotta.

Voi myös olla, että on tietoisesti valittu politiikaksi väistämättömien tappioiden siirtäminen tulevaisuuteen. Korkea julkinen ja yksityinenkin velkaantuminen merkitsee, ettei kaikkia velkoja voida enää maksaa takaisin muuttumattomalla rahan arvolla. Kysymys on silloin siitä, miten velkaa vähennetään ja kenen kustannuksella. Korkotason lasku merkitsee, että osakkeiden, joukkovelkakirjojen ja muiden pankkikorosta riippumattomien sijoituskohteiden arvot nousevat suhteessa käteiseen ja pankkitileihin. Tämä varallisuuden muutos korostuu jos runsas rahoituksen tarjonta edes tilapäisesti estää konkurssien syntyä. ”Voittajat” ovat ne sijoittajat jotka omistavat arvossaan nousseet sijoitusvälineet ja myyvät ne ennen kuin niiden arvot taas alenevat. ”Menettäjät” ovat sijoittajat, jotka eivät hankkiudu eroon sijoitusvälineistä ennen kuin niiden arvot laskevat.

Mainitussa viimeisessä vaihtoehdossa keskuspankit hidastavat tappioiden toteutumista mutta varmistavat samalla, että tappiot ehtivät kasvaa entistä suuremmiksi ennen laukeamistaan. Tämä tapahtuu koska velkaantuneisuus pitää kasvun heikkona, matala korko suosii lisävelkaa ja runsas keskuspankkirahoitus tukee etenkin niitä jotka heikkouttaan eivät enää saa yksityisiltä markkinoilta rahoitusta.

Jos uutta, voimakasta kasvusysäystä ei kuitenkaan sattumanvaraisesti synny on edessä nykyisen rahoitusjärjestelmän merkittävä koettelemus. Kestävät rahoitusolot voidaan saavuttaa vain kahdella tavalla. Heikentyneet pankit ja yritykset voidaan pakottaa selvitystilaan antamalla koron nousta ja luopumalla keveästä rahapolitiikasta. Tämä palautuminen markkinatalouteen johtaisi syvään taantumaan ja todennäköisesti deflaatioon mutta toivottavasti pidemmällä aikavälillä taas terveeseen kasvuun. Vaihtoehtoisesti voitaisiin jatkaa heikentyneiden tahojen rahoitusta mutta tällöin näiden rahoitustarve määräisi käytännössä rahapolitiikan. Tämä johtaisi talouden pysähtyneeseen tilaan ja todennäköisesti inflaatioon kun säästämisen ja sijoittamisen pitkän aikavälin odotettu tuotto alenee. Inflaatio tuhoaisi vähitellen ylisuuret velat mutta myös säästöt ja rahan arvon.

Kannattaa muistaa, että Suomessakin viranomaiset näyttävät käytännössä tukevan kevyttä rahapolitiikkaa ja ongelmien siirtoa tulevaisuuteen. On totta, että Suomen päättäjät usein puhuvat kestävän ja pitemmän aikavälin politiikan puolesta. Käytännössä suostutaan kuitenkin euroalueella sovittuihin päätöksiin niiden laadusta ja seuraamuksista riippumatta.

 

[1] USA on jo pitkään heilunut uuden laskun reunalla. EU on laskusuhdanteen ja paikoittain laman kourissa jonka johdosta pankkien ongelmaluotot ovat alkaneet voimakkaasti kasvaa esim. Italiassa ja Espanjassa. Japani on ollut pitkään matalan kasvun maa ja yrittää nyt nousua muualla epäonnistunein keinoin. Kiinan kasvu ja kysyntä näyttävät heikentyvän.

[2] Tämä tuottaa tietenkin uskottavuusongelmia jos keskuspankki uhkaa katkaista niskoittelevan jäsenmaan ja/tai sen pankkien rahoituksen. Rahoitustahan ei voi olla myöntämättä jos vaihtoehto on jäsenmaan siirtyminen euroalueen ulkopuolelle. Kysymys, johon mm. Saksan keskuspankki on kiinnittänyt huomiota, on missä määrin tämä syvästi poliittinen päämäärä ja sen seuraamukset ylipäänsä kuuluvat EKP:n tai minkään muunkaan keskuspankin mandaattiin.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | Leave a comment

Sopeutumiskyky ja syvempi integraatio

Posted on May 12, 2013 by Peter Nyberg

Viime kirjoituksessa esitin näkemyksen, ettei Suomi itse pysty suuresti vaikuttamaan EU-tason integraation etenemiseen. Sen ratkaisevat suuremmat maat omien tärkeiksi kokemien tavoitteiden mukaisesti. Saksan ja saksalaisten pankkien sekä yritysten eurosaatavien kasvaessa kasvaa myös maan tarve varmistaa muiden euromaiden apu näiden saatavien turvaamiseksi. Lähitulevaisuudessa Saksa tämän takia hyväksynee velkojen yhteisvastuun ja yhteisen pankkivastuun jossain muodossa.

Suomi ja suomalaiset päättävät kuitenkin itse siitä, onko etumme mukaista suostua tähän ja sitä edellyttävään syvempään integraatioon. Meillä ei Saksan tavoin ole tiedossa lisää vaikutusvaltaa euroalueella kansallisen itsemääräämisoikeuden vähentymisen vastineena. Viime kädessä Suomen ratkaisuun tulisi ehkä vaikuttaa, miten hyvin integraation taloudelliset haasteet pystytään tulevaisuudessa kohtaamaan. Tästä ei valitettavasti juurikaan julkisuudessa keskustella.

Itsenäinen valtio harjoittaa enemmän tai vähemmän onnistunutta kansallista politiikkaa vakaan kehityksensä varmistamiseksi. Syvemmän integraation myötä yksittäisellä valtiolla ei voi kuitenkaan samassa laajuudessa olla omaa politiikkaa. Korvaukseksi kansallisen politiikan puuttumisesta keskusjohto voi harkintansa mukaan siirtää oman budjettinsa kautta tuloja ja eräissä tapauksissa varallisuutta liittovaltion osalta toiselle.

Syvempi integraatio merkitsisi, että yhä useampi talous- ja yhteiskuntapolitiikan osa-alue olisi eri sopimuksin ja säännöin kotimaisilta päättäjiltä lukittu. Keskushallinnolle kuuluisi yhä suurempi osa poliittisesta valmistelusta ja päätösvallasta. Onko tämä Suomelle edullista vai ei riippu siitä, onko keskushallinnolta odotettavissa Suomelle itselleen kansallista parempaa talouspolitiikkaa. Jos yhteinen talouspolitiikka olisi Suomelle parempi kuin omien hallitustemme politiikka, syvempi integraatio olisi lähtökohtaisesti maallemme eduksi, muuten ei.

Etukäteen on tietenkin mahdotonta varmuudella sanoa eri talouspolitiikkojen paremmuudesta paljonkaan. On kuitenkin hyvin epätodennäköistä, että yhteinen talouspolitiikka olisi nimenomaan Suomelle sovitettu. Yhteinen talous- ja rahapolitiikka muovautuisi nimenomaan nykyisten suurten ja väkirikkaiden maiden tarpeiden mukaisesti. Tämä on väistämätöntä ja kasvattaa yksityisen sektorin hyvän sopeutumiskyvyn tarvetta Suomessa.

Sopeutumiskyvyllä tarkoitetaan tässä varsin monimutkaista käsitettä eli miten nopeasti suomalaiset yksityisessä sektorissa osaavat välttää toimettomuutta, velkaisuutta ja heikosti kannattavaa toimintaa maailman muuttuessa.

Jos yksityisen sektorin sopeutumiskyky on hyvä, suomalaiset selviytyisivät hyvin sekä syvemmän integraation euroalueella että sen ulkopuolella. Hyvin selviävinä suomalaiset joutuisivat toisaalta syvemmän integraation tapauksessa säännönmukaisesti taloudellisesti tukemaan huonommin selviäviä jäsenmaita. Keskusjohdolta ei olisi syytä odottaa Suomelle ohjeita talousasioiden parantamiseksi vaan suomalaiset asiantuntijat ja poliitikot voisivat hienovaraiseen tapaansa jakaa muille neuvoja.

Jos taas Suomen yksityissektorin sopeutumiskyky on huono, suomalaiset selviävät aikaa myöten huonosti melkein millä tahansa yhden valuutan alueella. Syvempi integraatio pakottaisi silloin yritykset ja kansalaiset heille vaikeaan ja ehkä ylivoimaiseen sopeutukseen. Sopeutumisen helpottamiseksi olisi saatavissa rahoitustukea keskukselta, mutta tuen käyttöä eivät ratkaisisi enää kotimaiset päättäjät. Viime vuosien euroalueen kriisiohjelmat antavat viitteitä siitä, minkälaisesta keskuksen vaatimasta sopeutusohjelmasta saattaisi tällöin olla kyse. Suomalaisten vaikutusvalta euroalueella olisi heikko sekä maan pienen koon että sen epäonnistuneen kehityksen takia.

Suomen yksityissektorin sopeutumiskyvystä voi olla monta mieltä. Suomi on pidemmällä aikavälillä kasvattanut tuotantoaan ja hyvinvointiaan ilman ylisuurta velkaantumista. Toisaalta, sotien jälkeen oli toistuvien devalvaatioiden aika joka puutteellisesti harkitun rahamarkkinoiden vapauttamisen jälkeen päättyi ankaraan pankkikriisiin. Sen jälkeen Nokian yllättävä kehityskaari tuki hyvinvoinnin palautumista samanaikaisesti velkaantumisen vähentymisen kanssa. Euroon liittymisen jälkeen on velkaantuneisuus lisääntynyt, perinteinen teollisuustuotantomme heikentynyt ja sen kilpailukyky alentunut. Löytyy merkkejä sopeutumiskyvystä pitkällä aikavälillä mutta sen riittävyyttä viime vuosikymmeninä voi epäillä.

Syvempi integraatio on siis Suomelle hyvä jos keskushallinnon talouspolitiikka ei ole maallemme huono ja jos samalla yksityissektorimme sopeutumiskyky on hyvä. Integraation hinnaksi tulevat vuosittaiset tulonsiirrot muualle euroalueelle ja luopuminen ehkä suuresta osasta itsemääräämisoikeuttamme. Tilanne muodostuisi vakavaksi jos myöhemmin osoittautuisi, ettei keskushallinnon talouspolitiikka olekaan Suomelle hyväksi eikä oma sopeutumiskykymme ole riittävä. Sellaisesta tilanteesta peruuttaminen saattaa olla sekä taloudellisesti että poliittisesti hyvin hankala ellei mahdotonta.

Syvemmästä integraatiosta päättäessä tulisi arvioida, mitkä olisivat tällaisen päätöksen seuraamukset pahimmillaan. Tämä on välttämätöntä, koska väärää päätöstä tässä asiassa on niin vaikeaa purkaa jälkeenpäin. Sinisilmäisyyteen, toiveajatteluun tai puutteelliseen harkintaan ei tällä kertaa olisi varaa.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , , | Leave a comment

Tuleva selonteko Suomen EU-tavoitteista

Posted on May 2, 2013 by Peter Nyberg

Hallitus esittänee eduskunnalle selonteon Suomen pitkän aikavälin EU-tavoitteista ennen kesälomia. Hanke on mitä kannatettavin, ottaen huomioon pitkäaikaisen hiljaisuuden linjausten ympärillä. Komissio ja EKP ovat jo puheenjohtajiensa kautta ilmoittaneet tavoittelevansa hyvin tiivistä raha-, pankki- ja budjettiunionia. Jäsenmaat eivät vielä ole kannattaneet tai hyväksyneet suunnitelmia. Tämä ei kuitenkaan merkitse, että ne olisivat kauan haudattuina. Ne muodostanevat mallin jonka mukaisesti instituutiot jatkossa kehittävät esityksensä ja toimensa.

Suomen tavoitteita ei kannata esittää oikeudellisina, hallinnollisina tai taloudellisina rajauksina. Euroalue on toistuvasti osoittanut taipumuksia tarvittaessa muuttaa tai kiertää voimassa olevia sopimuksia ja sääntöjä. Nykyinen finanssikriisi johtuu osittain nimenomaan tästä. Sopimukset vaikuttamiskanavista, eri instituutioiden mandaateista tai taloudellisista enimmäisvelvoitteista olisivat pysyvyydeltään ja arvoltaan kyseenalaisia. Muutos- ja kiertämispaine hellittäisivät vasta kun tärkeimmät osapuolet ovat saavuttaneet omat tavoitteensa, jolloin kehitys on saavuttanut tietyn tasapainopisteen.

Tulevasta selonteosta toivoisi vastausta ainakin kolmeen Suomelle oleelliseen kysymykseen: Pystyykö Suomi itse pysyvästi harjoittamaan euroalueella tarpeellista vakauttamispolitiikkaa? Mitkä ovat euroalueen integraatiokehityksen mahdolliset loppupisteet ja mitkä niistä ovat Suomelle hyväksyttäviä? Jos kehitys ei ole Suomen toiveiden mukainen, miten ja milloin pitää kieltäytyä osallistumasta siihen?

Suomen talouspoliittinen kyky

Suomen liikkumavara sekä tiiviimmän euroalueen osana että sen ulkopuolella riippuu kyvystämme kansakuntana ylläpitää vientiämme, pitää velkaantumistamme matalana ja ylläpitää kansalaisten hyvinvointia. Tiiviin euroalueen osana tämä ei enää olisi Suomelle niin oleellista, koska toteutuva yhteisvastuu vähentäisi sekä huonon talouspolitiikan kustannuksia että hyvän talouspolitiikan hyötyjä.

On syytä suhtautua omiin talouspoliittisiin kykyihimme realistisesti. Meillä on viime vuosikymmeninä ollut huono menestys rahoitusolojemme järjestelemisessä. Pankkikriisi 1990-luvulla oli oman talouspolitiikkamme seuraus. Silloinkin haluttiin seurata eurooppalaista mallia. Rahoitusmarkkinat vapautettiin nopeasti ja markka julistettiin vakaaksi. Ymmärtämättä ja ennakoimatta jäi viranomaisilta pankkien ja kansalaisten villitys velkaantua yli sietokykynsä. Suomi liittyi euroon lamasta toipuneena Euroopan hyvän kasvun aikana ja jatkoi uuteen finanssikriisiin saakka velkaantumisensa alentamispolitiikkaa. Kriisin puhkeamisen jälkeen valtion, kuntien ja kotitalouksien velkaantuneisuus on Suomessa kuitenkin jatkuvasti noussut. Viennin kasvu on jäänyt vaatimattomaksi ja tuotantopohja on kaventunut. Edellytykset kansalaisten hyvinvoinnin säilyttämiseen ovat heikentyneet.

Suomen luottokelpoisuus ja yleinen uskottavuus ei ole välittömästi uhattuna. Taloudellinen kehityksemme vie kuitenkin nyt kohti euroalueen kriisimaiden joukkoa. Silti Suomessa näyttää ylivoimaiselta saavuttaa yksimielisyyttä kehitystä kääntävien toimenpiteiden käynnistämisestä. Tällä tavoin emme enää pitkään säilytä vaikutusvaltaa euroalueella tulevasta integraatiomallista riippumatta.

Integraation lopputuloksia

Euroalueen integraation tasapainopisteitä on kaksi. Sopimusten laiminlyönnistä kärsinyt mutta periaatteessa täysin toimiva vaihtoehto on Maastrichtin malli, jonka mukaan jokainen euroalueen jäsenmaa vastaa omasta talouspolitiikastaan, rahoituksestaan ja hyvinvoinnistaan. Euroalueen instituutioiden havittelema vaihtoehto on tiiviimpi yhteistyö jossa käytännössä komissiolla olisi vastuu jäsenmaiden talouspolitiikan ja budjettien muotoutumisesta. Euroopan keskuspankki vastaisi sekä rahapolitiikasta että pankkivalvonnasta. Tähän vaihtoehtoon liittyisi myös Euroopan parlamentin käyttö äänestäjien valitsemana eurovirkamiesten valvojana.

Ensimmäinen vaihtoehto edellyttäisi yksinkertaisesti paluuta Euroopan unionin perussopimuksen edellyttämään tilaan. Jokainen jäsenmaa olisi vastuussa omista veloistaan ja omasta pankkijärjestelmästään. Valtioiden olisi pakko jättää osan veloistaan maksamatta jos niitä olisi otettu/myönnetty liikaa. Jos kriisipankkeja olisi liian monta, olisi vastuuvaltion pakko antaa niiden joutua selvitystilaan. Molemmissa tapauksissa joutuisivat rahoitusta myöntäneet tahot ensi vaiheessa tappioiden kantajiksi. Mahdollisia seurannaisvaikutuksia hoitaisivat niitä kokevat valtiot ja pankit. Euroopan keskuspankki rahoittaisi ainoastaan vakavaraisia pankkeja, arvostaisi jokaisen jäsenmaan velkakirjat markkina-arvoon ja sallisi jäsenmaiden korkotasojen kehittyä yksityisten rahoittajien riskiarvioiden mukaisesti.

Vaihtoehto ei lyhyellä aikavälillä edistäisi integraatiota mutta kylläkin sijoittajanvastuuta, rahoitusmarkkinoiden tervettä toimintaa ja jäsenmaiden omaa vastuunkantoa. Ongelmat hoidettaisiin siellä missä ne syntyvätkin.

Toinen vaihtoehto perustuisi merkittävästi tiiviimpään integraatioon. Sen esiasteet ovat jo toteutuneet tai toteutumassa. Euroalueella on alusta saakka käytetty finanssikriisiä lisäintegraation edistämiseksi[1]. Sen takia jäsenmaiden velkojen yhteisvastuusta on tullut oleellinen osa kriisintorjuntaa. Velkojen yhteisvastuu johtaa lisäintegraatioon koska syntyy tarve yhteisesti valvoa ja ohjeistaa myös valtioiden lainarahan tarvetta eli budjettien tasapainoa. Tätä kautta vaatimus yhteisvastuusta voi helposti laajentua talouspolitiikan niihin osiin jotka oleellisesti vaikuttavat budjettiin. Tähän voivat kuulua kasvupolitiikka (ml. yritysverotus ja palkkapolitiikka), terveys- ja sosiaalipolitiikka, työmarkkinapolitiikka ja eläkekysymykset.

Kannattaa muistaa, että kriisimaiden kanssa sovitut ohjelmat ovat olleet hyvin yksityiskohtaisia[2] yllä mainittujen talouspolitiikan osa-alueiden suhteen. On varsin todennäköistä, että jossain vaiheessa todetaan tarpeelliseksi sopia niistä euroalueella kaikkia maita sitovasti, jotta tulevaa ylivelkaantumista muiden jäsenmaiden kustannuksella voitaisiin estää. Siihen viittaavat myös komission ja EKP:n pääjohtajien puheet integraation jatkosuunnitelmista. On ilmeistä, että eduskunnan todellinen vaikutusvalta budjettiasioissa sen jälkeen olisi yhtä muodollinen kuin se jo on monissa lakiasioissa.

Se ei kuitenkaan riittäne tiukemman integraation vaihtoehdossa. Edelleen olisi nimittäin mahdollista, että jäsenmaan hallitus tai parlamentti yksinkertaisesti kieltäytyisi noudattamasta annettuja ohjeita/neuvoja. Tämän estämiseksi olisi jossain vaiheessa tarpeen varmistaa yhteisten pakkokeinojen olemassaoloa (poliisi, tuomioistuimet, armeija). Tämä integraatiovaihe olisi todennäköisesti edessä vasta sen jälkeen, kun muuhun keskusjohtoisuuteen on ehditty tottua eri maissa.

Vaihtoehto edistäisi integraatiota, muttei sijoittajanvastuuta, rahoitusmarkkinoiden tervettä toimintaa eikä jäsenmaiden vastuunkantoa. Ongelmia hoidettaisiin keskitetysti eikä siellä missä ne syntyvät ja tämän takia olisi rakennettava uusia valvonta- ja päätöksentekomekanismeja. Vaihtoehdon yksityiskohdat ovat vaikeita ennakoida paitsi siltä osin, että ne eivät perustuisi pohjoismaalaiseen hallinto- tai yhteiskuntajärjestelmään. Lisäintegraatio eristäisi Suomea vähitellen muiden pohjoismaiden kehityksestä.

Mielestäni näiden kahden vaihtoehdon välillä on viime kädessä vain tilapäisiä väliratkaisuja. Yhteispäätökset vaativat etenkin rahoitusta myöntävien taholta lisää valvontaa ja varmuutta mikä johtaa uusiin yhteistoimintaa edellyttäviin ratkaisuihin. Toivottavaa olisi siksi, että odotettavissa oleva hallituksen selonteko ottaisi huomioon tämän integraation sisäisen dynamiikan siitä huolimatta, ettei siitä ole olemassa muodollisia esityksiä.

Entä jos Suomen toiveet eivät toteudu?

Euroalueen tulevaisuudesta päättävät suuret euromaat eikä Suomi. Suomalaiset saavat mielellään istua siinä pöydässä jossa päätökset tehdään, mutta suuriin päätöksiin ei ole juurikaan vaikuttamista. Suuret päätökset ovat ne, jotka koskevat isojen maiden tärkeiksi kokemia etuja. Suuria päätöksiä valmistelevat komissiossa ja EKP:ssä suurten maiden ajattelutapaa ja tarpeita ymmärtävät virkamiehet. Hyvin kasvatetut virkamiehet kuuntelevat myös pieniä maita ja ehkä sallivat niille muutoksia suuriin päätöksiin edellyttäen, ettei suurten maiden etuja aseteta kyseenalaisiksi.

Suomella ei ole paljon sanottavaa siitä, mikä yllä mainituista integraation vaihtoehdoista lopuksi toteutuu. Suomalaisten käsitys ”reilusta” tai ”oikeudenmukaisesta” integraatiosta on sisäisessä keskustelussamme käyttökelpoinen mutta joko outo, käsittämätön tai yhdentekevä muiden euroalueen jäsenmaiden kannalta. Suomi voi yksinkertaisesti vain päättää joko osallistua tai olla osallistumatta siihen integraatiomalliin josta etenkin Keski- ja Etelä-Euroopan suuret maat keskenään sopivat.

Suomi, toisin kuin monet muut euromaat, pitää kiinni sopimuksista ja säännöistä. Tästä syystä olisi tärkeää, että Suomen kanta integraatiomalliin selviäisi mahdollisimman nopeasti ja selkeästi. Olisi tuskallista, jos ehdittäisiin solmia sitovia sopimuksia jotka aikaa myöten johtaisivat sellaiseen integraatiovaihtoehtoon jota suomalaiset eivät pysty hyväksymään. Olisi parempi, että yritettäisiin estää tämä mahdollisimman aikaisin.

Jos Suomi ei haluaisi olla osana uudesta euroalueen synnyttämästä liittovaltiosta, tämä ei välttämättä edellytä luopumista eurosta valuuttana. Voisimme hyvin jatkaa euron käyttöä siitä huolimatta, ettemme ole uuden liittovaltion osana. Edellytyksinä on tietenkin, että euroalueen viranomaiset sen hyväksymme ja että hoidamme talouspolitiikkamme hyvin.

Onko realistista, että Suomi päättäisi viime kädessä kulkea omaa tietään, muiden pohjoismaiden kanssa itsemääräämisoikeutensa säilyttäen mutta euro valuuttanaan? Se ei ole tämän kirjoituksen vaan poliittisten päättäjiemme ja kaikkien kansalaisten asia arvioida. Euro on poliittinen hanke jonka tarkoitusperistä talous on vain yksi osa. Päätöksiä tehtäessä on kuitenkin syytä soveltaa inhorealismia eikä sinisilmäisyyttä kuten liian usein aikaisemmin on ollut tapana Suomen rahajärjestelmää koskevissa asioissa.


[1] Tämä on eräs syy kriisihallinnan tehottomuuteen ja pelkoihin kriisin siirtymisestä myös muihin euromaihin.

[2] Kansainvälinen valuuttarahasto luopui Kaakkois-Aasian kriisikokemustensa jälkeen pääosin yksityiskohtiin menevistä ohjelmista. Syy oli yksinkertainen: ohjelmat eivät niissä oloissa tuottaneet odotettuja tuloksia ja aiheuttivat suuttumusta kansalaisten kesken. Sen takia on todennäköistä, että euroalueen ohjelmien yksityiskohtaisuus perustuu komission ja ehkä EKP:n eikä Kansainvälisen valuuttarahaston vaatimuksiin.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , , , | Leave a comment

Velka ja kasvu

Posted on April 22, 2013 by Peter Nyberg

Vuonna 2010 tunnetut ekonomistit Reinhart ja Rogoff julkaisivat tutkimuksen jonka mukaan maan korkea velkaantuneisuus johtaa reaalikasvun alenemiseen[1]. Tulos oli melko samanlainen sekä kehittyneille että kehittyville maille. Erityisen mielenkiintoinen oli huomio, että julkisen velan kasvaessa yli 90% maan BKT:sta kasvu aleni erityisen merkittävästi. Eräät talouspolitiikan päättäjät ovat viitanneet tähän tulokseen vaatiessaan velkaantumiskehityksen lopettamista kestävän kasvun edellytyksenä.

Äskettäin samat tiedot on tarkistettu toisten tutkijoiden toimesta[2] ja huomattiin, että tulokset perustuivat osittain virheellisiin laskelmiin. Eräät havainnot olivat jääneet laskelmissa huomiotta, ilmeisesti vahingossa mutta ikävästi esitettyjä johtopäätöksiä tukevasti. Lisäksi tulosten selvyys riippui siitä, miten velkaantuneisuus mitattiin. Sen sijaan että olisi löydetty äkillinen kasvun aleneminen velkaantumisen noustua yli 90% löydettiin ”vain” melko tasainen kasvun hiipuminen.

Julkisessa keskustelussa tarkistettuja laskelmia on käytetty lisääntyvästi todisteena siitä, ettei jatkuva velkaantuminen olekaan kasvulle merkittävä ongelma. Euroalueen kriisimaiden tulisi siksi keskittyä taloudellisen toiminnan ja kasvun tukemiseen eikä velkaantumisensa rajoittamiseen. Tällainen viesti lienee näiden maiden päättäjille poliittisesti varsin mieluisa jos vain rahoittajasta päästäisiin sovintoon.

Lisävelkaantumisen salliva politiikka vaatisi euroalueen tukirahoituksen ja EKP:n lainarahoituksen ehkä merkittävää kasvattamista nykyisestään. Velan yhteisvastuu lisäintegraatioineen sekä EKP:n suora ja epäsuora lainaustoiminta kasvaisivat vastaavasti. Myös julkisesti tuetun kysynnän määrä kasvaisi lyhytaikaisesti kun julkiset menot ja tulonsiirrot tukisivat talouden juoksevia menoja. Kestävää kasvua ei kuitenkaan saavuteta kuluttamalla tai rakentamalla urheiluhalleja velaksi. Pysyvästi suurempi tuotanto- ja tulotaso saavutetaan vain kannattavaa toimintaa kasvattavien hankkeiden kautta.

Keskustelussa ei siksi kannattaisi unohtaa selvitysten mielestäni tärkeintä antia: Kukaan asianosainen ei ole kieltänyt, etteivät korkea velkaantuneisuus ja matala kasvu yleensä esiintyisi samanaikaisesti. Kukaan ei ole myöskään väittänyt, että velkataakka olisi ainoa tai edes merkittävin kasvuun vaikuttava seikka[3]. Pitkäjänteisen ja kannattavia hankkeita painottavan toiminnan ja talouspolitiikan tarve kaikissa olosuhteissa sen sijaan korostuu.

Korkea velkaantuminen rajoittaa velallisten valtioiden, yritysten ja kotitalouksien liikkumavaraa. Se pakottaa päätöksiin jotka tyydyttävät ennen kaikkea nykyisten ja tulevien rahoittajien tarpeita ja aikatauluja. Se heikentää kykyä selviytyä ennakoidun toiminnan häiriötiloista. Velkaantuneisuuden lisääntyessä riski yllättävien ja normaalia toimintaa häiritsevien rahoitusongelmien esiintymisestä kasvaa.

Tulee mieleen, ettei tämä ehkä ole toimintaympäristö joka nimenomaan edistäisi kasvulle välttämättömiä pitkäjänteisiä ja kestäviä sijoitushankkeita.

[1] Selvitys on löydettävissä osoitteesta http://www.nber.org/papers/w15639.pdf?new_window=1.

[2] Ensimmäinen kritiikkiä esittävä paperi löytyy osoitteesta http://www.peri.umass.edu/236/hash/31e2ff374b6377b2ddec04deaa6388b1/publication/566/.

[3] Itse asiassa sekä alkuperäinen että kriittinen selvitys osoittavat erittäin huomattavaa hajontaa velkaantuneisuuden ja kasvun väitetyn yhteyden välillä. Tämä merkitsee, että kasvun edistäminen sekä velkaa lisäämällä että sitä vähentämällä voi olla mahdollista, kulloinkin muista olosuhteista riippuen.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | Leave a comment

Euroalueen kotitaloudet ja kriisituki

Posted on April 11, 2013 by Peter Nyberg

Veronmaksajilla tarkoitetaan käytännössä yleensä kotitalouksia. Finanssikriisin seurauksena valtioille tai pankeille myönnettävä tukirahoitus suoritetaan viime kädessä veronmaksajien varoilla. Tukirahoitusta annetaan kolmesta syystä: Jäsenmaat halutaan sitoa tiukemmin yhteen talous- ja budjettipolitiikkaa keskittämällä ja velkaa jakamalla. Lisäksi pelätään talousongelmien laajenevan euroalueella, jollei ongelmamaiden valtioita ja pankkijärjestelmiä pidetään toimintakykyisinä. Ongelmamaiden talouksia ei myöskään haluta pakottaa sopeutumaan heti suurin tulo- ja varallisuusmenetyksin.

Kahta ensimmäistä syytä on tässä blogissa käsitelty useita kertoja. Niiden hyödyt on yleensä julkisuudessa yliarvioitu ja ongelmat aliarvioitu. Talouspoliittisen vallan siirtäminen osittain yhteiseksi ja jatkuvat yritykset tehdä julkinen velka yhteisvastuulliseksi heikentävät euroalueen kannatusta eräissä maissa. On myös kyseenalaista, ovatko talouspoliittinen valveutuneisuus ja viisaus suuremmat Brysselissä kuin kansallisissa pääkaupungeissa. Talousongelmien laajentumista ei esim. Kyproksen tapauksessa juurikaan näkynyt esitetyistä huolista (ja eräistä merkittävistä virhepäätöksistä[1]) huolimatta.

Toistaiseksi on ollut varsin vähän tietoja siitä, miten tukipäätökset vaikuttavat tukevien ja tuettavien jäsenmaiden kotitalouksiin. Ainakin tässä blogissa on arvioitu, että tuet parhaassa tapauksessa hidastavat välttämätöntä velkasopeutusta ja pahimmassa tapauksessa edustavat suoraa varallisuuden siirtoa maasta toiseen. Tarkempi arvio edellyttäisi kuitenkin selvää käsitystä kulloisenkin sopeutumisohjelman sisällöstä ja sen toteutumisesta.

Tukiohjelmien tietopohja on kuitenkin eräiltä osin nyt parantunut. EKP on juuri julkaissut selvityksen useimpien euromaiden kotitalouksien veloista, saatavista ja nettovarallisuudesta[2]. Tiedot perustuvat haastatteluihin ja otantaan jotka molemmat on suoritettu yhtäläisin menetelmin kaikissa tutkituissa euromaissa. Luvut perustuvat pääosin vuoden 2010 tietoihin ja lienevät niin vertailukelpoisia kuin jossain määrin vaihtelevat kansalliset olosuhteet sallivat. Tulosten tulkinnassa raportin kirjoittajat muistuttavat tietojen rajoituksista ja vaikeudesta tehdä johtopäätöksiä vain yhden ajankohdan perusteella.

Tarkoitus ei ole käydä tässä läpi tutkimuksen monia mielenkiintoisia johtopäätöksiä. Suosittelen lukijoita itse tutustumaan selvitykseen. Finanssikriisin ja tukirahoituksen osalta selvitys kuitenkin tuottaa erään varsin selvän tuloksen josta ehkä voi odottaa julkista keskustelua lähiaikoina. Tukirahoitusta on pääsääntöisesti annettu suhteellisesti vähävaraisempien kotitalouksien mailta (Saksa, Itävalta, Suomi) suhteellisesti varakkaampien maiden kotitalouksille (Etelä-Euroopassa).

Tarkempi tutustuminen selvitykseen osoittaa tietenkin, ettei asia ole niin yksinkertainen kuin päällisin puolin näyttää. Kotitalouksien varallisuudesta pysyvä asumus muodostaa usein suuren osan varsinkin Etelä-Euroopassa. Sen sijaan esim. Saksassa ja Itävallassa vuokralla asuminen on tavallisempaa. Tästä johtuu, että aikana jolloin kiinteistöjen hinnat ovat korkeat näyttää myös asunto-omistajien varallisuus erityisen suurelta. Varallisuuserot taas tasoittuvat kun kiinteistöjen hinnat ovat alhaiset. Miten kärjekäs tilanne oli tutkimuksen aikana vuonna 2010, riippuu oikeastaan kiinteistöjen arviointimenetelmästä.

Erot tukevien ja tuettavien maiden kotitalouksien varallisuuden välillä on kuitenkin suuret. Selvityksessä pyritään arvioimaan kiinteistöjen hintojen vaikutusta kiinteitä hintoja käyttäen. Osoittautuu, että hinnat selittävät vain osan varallisuuserosta. Näyttää siltä, että tuettujen maiden kotitaloudet, omistettujen kiinteistöjen hinnoista riippumatta, ovat tukevien maiden kotitalouksia varakkaampia.

Vastuu finanssikriisissä käytetyistä tukiluotoista jaetaan euroalueen jäsenmaiden kesken ns. EKP-avainta käyttäen. Maiden osuudet määräytyvät mm. BKT:n perusteella eli sen mukaan, mikä on eri maiden kokonaistulo. Kotitalouksien tulotaso taas on jakautunut maiden välillä eri tavalla kuin nettovarallisuus. Tämä selviää alla olevasta taulukosta jonka luvut on otettu EKP:n selvityksestä (taulukot 4.1 ja 5.1, tuhansia euroja).

Numerot ovat tuhansia euroja ja rahoitustukea saaneiden valtioiden nimet on kursivoitu.

 

Euroalueen jäsenmaa Vuositulonmediaani Vuositulonkeskimäärä Nettovarallisuu-den mediaani Nettovarallisuu-den keskimäärä
Belgia 33.7 49.5 206.2 338.6
Saksa 32.5 43.5   51.4 195.2
Kreikka 22.0 27.7 101.9 147.8
Espanja 24.8 31.3 182.7 291.4
Ranska 29.2 36.9 115.8 233.4
Italia 26.3 34.3 173.5 275.2
Kypros 32.3 43.3 266.9 670.9
Luxemburg 64.8 83.7 397.8 710.1
Malta 21.6 26.4 215.9 366.0
Alankomaat 40.6 45.8 103.6 170.2
Itävalta 32.3 43.9   76.4 265.0
Portugali 14.6 20.3   75.2 152.9
Slovenia 18.0 22.3 100.7 148.7
Slovakia 11.2 13.5   61.2   79.7
Suomi 36.3 45.1   85.8 161.5

Taulukosta selviää mm., että tukea saaneiden maiden kotitalouksien tyypillinen tulotaso on suhteellisen alhainen mutta niiden nettovarallisuus on suhteellisen korkea Portugalia lukuun ottamatta. Alankomaat, Itävalta, Saksa ja Suomi taas ovat päinvastaisessa tilanteessa suhteellisen korkealla tulotasolla mutta melko alhaisella nettovarallisuudella. Tulotaso ja saman vuoden varallisuus eivät näytä olevan tiukasti toisistaan riippuvaisia.

Tuettujen euromaiden kotitalouksien suhteellisesti korkea varallisuus ei sinänsä merkitse, että maat olisivat pystyneet itse rahoittamaan/takaamaan valtioitaan tai pankkejaan. Osittain tämä olisi kyllä onnistunut valtioiden ja/tai pankkien velkoja leikkaamalla, jolloin kotitalouksien varallisuuskin olisi vähentynyt. Sen sijaan olisi ollut teknisesti ja laillisesti ylivoimaista yrittää käyttää tähän tarkoitukseen kotitalouksien kiinteää omaisuutta.

EKP:n selvityksen tulokset viittaavat kuitenkin siihen, että näissä maissa asuvat veronmaksajat ovat oman ilmoituksensa mukaisesti suhteellisesti alhaisilla tuloilla koonneet itselleen suhteellisesti korkean varallisuuden. Tilanne on päinvastainen heitä avustaneiden euromaiden kotitalouksien osalta. Olisikin toivottavaa, että pikaisesti selvittäisiin miten esim. Alankomaiden, Itävallan, Saksan ja Suomen kotitaloudet voisivat tulevaisuudessa onnistua yhtä hyvin varallisuutensa kartuttamisessa. Tämä olisi tervetullut korvaus myönnetystä tuesta josta ainakin osaa todennäköisesti ei saada takaisin.


[1] Euroryhmän finanssiministerien päätös Kyproksen pientallettajien varojen leikkaamisesta oli vaikeasti ymmärrettävä. Ilmeisesti on kuitenkin niin kuin Saksan valtiovarainministeri Schäuble ja EKP:n pääjohtaja Draghi molemmat ovat antaneet julkisuudessa ymmärtää: Ehdotuksen esitti Kyproksen hallitus itse ja sai sille komission ja EKP:n kannatuksen ilman, että muut jäsenmaat olisivat vastustaneet. On vaikea käsittää, minkä takia nämä euroalueen raha- ja talouspoliittista johtoasemaa tavoittelevat laitokset tukivat tällaista ehdotusta.

[2] ”The Eurosystem Household Finance and Consumption Survey: Results from the First Wave”, Statistics Paper Series No 2/April 2013. Selvitys löytyy osoitteesta www.ecb.int/pub/scientific/stats/html/index.en.html.  Selvityksestä raportoitiin mm. Helsingin Sanomissa 11.4.2013.

 

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , , | Leave a comment

Velka ei ole prosentteja

Posted on April 1, 2013 by Peter Nyberg

Suomen valtiolle on laadittu uusi budjetti. Hallitus esittää siinä, että valtio jatkaa velkaantumistaan.  Valtiolla oli viime vuoden lopussa velkaa 84 mrd. euroa eli 30 mrd. euroa enemmän kuin neljä vuotta aikaisemmin. Velkaa otetaan tänä vuonna lisää 7 mrd. euroa. Julkisyhteisöjen viime vuonna 100 miljardia euroa ylittävää velkaa kasvattaa edelleen kuntien lisääntyvä velka mutta vähentävät sosiaalirahastojen ylijäämät.

Viime hallituksemme ovat eläneet reippaasti velaksi. Hallituspuolueet ovat lohduttautuneet sillä, että valtionvelan suhde Suomen kokonaistuotantoon (BKT) on kasvanut euromääräistä velkaa hitaammin. Lisälohtua antaa ennuste, ettei julkisyhteisöjen velka sosiaalirahastojen ylijäämän ansiosta vielä vuoteen 2015 mennessä ylitä EU-säädösten maagista 60 prosentin rajaa. Johtopäätös on tähän saakka ollut, että velkaa voidaan siis ottaa vielä lisää.

Suomen velkaantuminen on kyllä ollut maltillista moniin muihin maihin verrattuna. Valtion velka on noussut ennen näkemättömällä vauhdilla sekä USA:ssa että EU:ssa keskimäärin finanssikriisin puhkeamisen jälkeen. Kun yksityinen kysyntä on ollut heikkoa, valtio ovat ottaneet tehtäväksi varmistaa kysynnän kokonaismäärää. Tämä on tukenut tulotasoa sekä kotitalouksissa että yrityksissä. Kun yksityiset rahoittajat eivät ole valmiita antamaan valtioille lisää lainaa on rahoitus järjestetty suoraan tai epäsuorasti keskuspankeilta.

Velan ja velkaantumisen suhteuttaminen voi kuitenkin olla vaarallista jos siitä tehdään talouspolitiikan perusta. Siihen liittyy ainakin kolme ongelmaa.

Tuotannon kasvun ennakoimaton heikkeneminen nostaa sekä velan tarvetta että velkasuhdetta. Tämä voi toimia hälytysmerkkinä yksityisille rahoittajille ja aiheuttaa maalle äkillisiä rahoitusvaikeuksia. Toiseksi korkea velkaantuneisuus johtaa myös siihen, että valtion menot herkästi reagoivat koron muutoksiin. Nykyinen velkaantuneisuus tuntuu siedettävältä osittain siksi, että korkotaso on pidetty ennen näkemättömän alhaisena. Lopuksi korkea velkaantuneisuus rajoittaa talouspolitiikan tulevaa liikkumavaraa varsinkin valuuttaunionissa. Se on viime aikoina nähty esim. Kreikassa, Portugalissa ja Irlannissa. Jos velkaa on liikaa jää talouspolitiikalle vain yksi vaihtoehto eli tiukentaminen.

Suomen vertaaminen muihin maihin on hyödyllistä. Vertaamisen ottaminen talouspolitiikan ohjenuoraksi voi kuitenkin johtaa harhaan. Tällä hetkellä euroalue velkaantuu nopeasti sekä suhteessa tuotannon arvoon että euromääräisesti. Euroalueen jäsenmaat asettuvat siten alttiiksi kaikille niille riskeille jotka juuri mainittiin. Jos Suomelle riittää että olemme hiukan muita parempia, merkitsee se samalla, että asetumme näille riskeille alttiiksi vain hitaammin kuin muut.  Se ei välttämättä ole vastuullisen talouspolitiikan merkki.

Tulee muistaa, että velka maksetaan takaisin euroina eikä prosentteina BKT:sta. Tämä on erityisen tärkeää pitää mielessä silloin, kun taloudelliset näkymät ovat heikot ja epävarmat. Tästä syystä on perusteltua pitää velkaantuneisuus matalana ja kaukana tärkeinä pidetyistä rajoista.

Valitettavasti hallituksemme eivät näytä tästä oikeasti piittaavan. Suomen kyky kestää tulomenetyksiä heikkenee ja heikennetään sen takia koko ajan. On vähitellen tullut korkea aika hoitaa kuntoon omaa talouttamme eikä vain muiden euromaiden.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , | Leave a comment

Tilapäinen tuotantohäiriö

Posted on March 24, 2013 by Peter Nyberg

Niin kuin näiden kommenttien lukijat lienevät huomanneet, uusia kommentteja ei ole ilmaantunut viime viikkoina. Se ei johdu siitä, ettei aiheita kommentointiin enää löydy.

Se johtuu siitä, että kirjoittaja joulusta lähtien toimii valtiovarainministeriön tilapäisenä avustajana Kyproksen pankkikriisin ratkaisemiseksi. Työ on osoittautunut vaativaksi ajankäytön suhteen ja kommentointi tällää on siitä kärsinyt.

Samalla se tietenkin on merkinnyt, ettei Kyproksen kriisiä ole sopinut kommentoida. On epäselvää, sopiiko sitä jälkikäteenkään kommentoida kun näkökulma ei voi mitenkään olla puolueeton.

Näyttää siltä, että tämä kommentointia vaikeuttava tilanne palautuu normaalimmaksi lähiaikoina.

Posted in Kommentit, Uncategorized | Tagged | Leave a comment

Säästöpolitiikan vaihtoehtoja

Posted on March 6, 2013 by Peter Nyberg

Julkinen keskustelu EU:n kriisipolitiikan onnistuneisuudesta on hiljaisen kauden jälkeen taas vilkastunut Suomessa. Taustalla on suomalaisen talouskomissaarin Olli Rehnin kriittiset näkemykset Kansainvälisen valuuttarahaston (IMF) tuoreeseen selvitykseen[1]. Selvitys osoittaa, että finanssipolitiikan kiristyminen EU:ssa on johtanut suurempiin tulonmenetyksiin kuin kriisinhoitajat (EU-komissio, EKP ja IMF) alun perin odottivat.

Selvityksessä mainitaan mahdollisia syitä tähän: Kun lyhyitä korkoja ei enää ole voitu elvytyksen yhteydessä laskea jää tärkeä yksityisen kysynnän tuki käyttökelvottomaksi. Kysynnän vähentäminen näyttää eräiden selvitysten mukaan vaikuttavan enemmän tuotantoon jos taloudessa on runsaasti käyttämätöntä tuotantokapasiteettia. Tulonmenetykset vaikuttavat kotitalouksien käyttäytymiseen enemmän jos heidän odotuksensa tulevista tuloistaan heikentyvät.

Mainitut syyt osoittavat, että finanssipolitiikan vaikutusten arviointi ei ole yksinkertaista ja saattaa edellyttää melkoista harkintaa. Vastoin kirjoittajien nimenomaista varoitusta[2] on mediakeskustelu niin Suomessa kuin muuallakin kuitenkin odotetusti siirtynyt suoraan kysymykseen, eikö tämä todista elvyttävämmän finanssipolitiikan välttämättömyyttä. Myös komissaari näyttää langenneen tähän.

Finanssipolitiikan elvyttävää vaikutusta voidaan tietenkin edistää yleisellä valtion menojen lisäyksellä tai tulojen vähentämisellä. Tämä edellyttää, että valtio saa jostakin lainaa ja on valmis lisävelkaantumiseen. Yksityisten euromaiden osalta rahoitus on yritetty järjestää muiden euromaiden toimesta sekä suoraan että euromaiden vastuulla olevien laitosten (EKP, EVM) kautta. Jos kyse on koko euroalueesta, on taas ulkopuolisten maiden rahoitettava lisäkysyntä tai sen on tapahduttava EKP:n rahoituksen turvin.

Vaihtoehtoisesti voidaan yrittää löytää ne finanssipolitiikan meno- ja tuloerät joiden elvyttävä vaikutus on muita suurempi. Uskoakseni vallitsee melko laaja yksimielisyys siitä, että vaurauden lisääntyminen pitkällä aikavälillä edellyttää nimenomaan sijoituksia osaamiseen ja tuotantolaitoksiin. Mitä tämä edellyttää finanssipolitiikan sisällöstä lyhyellä aikavälillä on kaikkea muuta kuin ilmeistä, etenkin kun sijoituksia tekevät yritykset käyttävät varansa täysin vapaasti. Joka tapauksessa tarvitaan luottamus sijoitusten tulevaan kannattavuuteen jotta niitä ryhdyttäisiin toteuttamaan.

Toive elvyttävämmän finanssipolitiikan tehokkuudesta perustuu viime kädessä toiveeseen yksityisen sektorin luottamuksen palautumisesta. Toivotaan, että kotitaloudet ja yritykset uudestaan alkavat finanssipolitiikan elvytyksen myötä luottaa siihen, että tulevat tulot ovat nykyistä varmempia. Toivotaan lisäksi, että luottamus palaa ennen kuin elvyttävämpi finanssipolitiikka johtaa uusiin vaikeuksiin rahoitusmarkkinoilla.

Elvyttävämmän finanssipolitiikan aiheuttamia perustavan laatuisia tulevia vaikeuksia/riskejä voi olla ainakin kaksi. Jos EKP pitäisi kiinni EU:n perussopimuksessa määritellystä tehtävästään inflaation rajoittamiseksi, saattaa euroalueen velkaantuvia valtioita kohdata lisääntyvät rahoitusvaikeudet nousevine korkoineen. Jos taas EKP päättäisi jatkaa rahoitustaan periaatteessa rajattomasti, saattaa inflaatio johtaa euron arvon heikentymiseen. Tämäkin nostaisi markkinakorkoja ja heikentäisi samalla euromääräisten joukkovelkakirjojen ja muiden rahasaatavien arvoa.

Lyhyellä aikavälillä elvyttävämpi finanssipolitiikka voi näyttää houkuttelevalta ja ongelmia eteenpäin siirtävältä vaihtoehdolta. Pidemmällä aikavälillä siihen liittyy huomattavia riskejä talouspolitiikan, euron ja myös euroalueen kasvuedellytysten päätymisestä umpikujaan.

[2] Selvityksen sivulla 20.

Posted in Kommentit | Tagged , , , , , | Leave a comment