Toisen maailmansodan seuraamuksiin kuului maailman johtavan reservivaluutan vaihtuminen UK:n punnasta USA:n dollariin. Dollari onkin sen jälkeen pysynyt yleisimmin käytettynä valuuttana ennen kaikkea rahoituksessa ja keskuspankkien reserveissä. Viime vuosina on silloin tällöin arvioitu, että tämä asema olisi uhanalainen mm. Kiinan kasvun ja EU:n yhdentymisen takia. Onko todennäköisesti näin ja jos on, mitkä olisivat syyt ja seuraukset?
Aluksi on ehkä syytä muistuttaa, että valuutan valinnalla tiettyä kansainvälistä transaktiota varten on useita syitä joista kaikki eivät ole suoraan taloudellisia ( tässä s. 15). Silti ei ole syytä epäillä taloudellisten syiden hyvin merkittävää ja usein dominoivaa roolia.
On jo kauan pidetty selvänä, että reservivaluuttaa ylläpitävän maan on suostuttava tyydyttämään valuuttansa lisääntyvää kysyntää globaalin talouden ja reservinpidon kasvaessa. Tämä edellyttää vaihtotasealijäämää eli velkaantumista muuhun maailmaan nähden. Pitkällä aikavälillä kasvava velka saattaa kuitenkin heikentää luottamusta valuuttaan. Verrattuna tilanteeseen ilman reservivaluuttaa, tämä vaatii myös valuutan tiettyä yliarvostusta nettoviennin rajoittamiseksi. Talous- ja rahapolitiikan lyhyen ja pitkän aikavälin tavoitteet eivät siten ole välttämättä yhdistettävissä (nk. Triffinin dilemma katso esim. tässä ) .
Reservivaluuttaa ylläpitävän maan omainaisuuksista vallitsee melko suuri yksimielisyys (esim. tässä). Maan finanssimarkkinoiden täytyy olla riittävän syvät jotta suuretkaan kaupat eivät oleellisesti vaikuta etenkään korkopapereiden hintaan. Lisäksi maan talouden tulee olla iso ja kehittynyt jotta ulkomaalaisilla on syytä käydä kauppaa kyseisellä valuutalla. Luottokelpoisuuden varmistamiseksi tarvitaan myös laaja luottamus maan kykyyn ylläpitää reaali- ja rahataloudellista vakautta. Talouden pitää olla avoin jotta aina voidaan toteuttaa esim. riskienhallinnan tarvittavat nopeat valuutta- ja rahoitustoimet.
Ennen kuin ylivelkaantumisesta tulee ongelma, reservivaluuttaa ylläpitävässä maassa eletään paremmin kuin muuten. Maa voi tuoda tavaroita ja palveluja tarjoten, toisin kuin tavalliset maat, seuraamuksitta maksuksi vain velkaa/”seteleitä” eikä vastaavasti reaaliresursseja. Tämä lyhyen aikavälin erityisetu (”exorbitant privilege”) ja sen säilyttäminen/saavuttaminen ovat siten poliittisten päättäjien kannalta tärkeää. Saavutetun reservivaluutta-aseman turvaaminen on arvattavasti oleellinen tavoite maan talous- ja yleispolitiikassa.
Mikä on yllä esitettyjen näkemysten merkitys dollarin asemaan reservivaluuttana?
Dollari on tällä hetkellä ainoa vaihtoehto johtavaksi, vaikkei ainoaksi, reservivaluutaksi. Kiinan yuanin asemaa heikentää etenkin maan haluttomuus avata talouttaan rahoitusmarkkinoineen riittävästi. Este on todennäköisesti pitkäaikainen maan ylläpitämän talousjärjestelmän takia. Euron asemaa taas heikentävät etenkin bondimarkkinoiden pirstaleisuus ja useisiin jäsenmaihin liittyvät luottoriskit. Tämäkin este näyttää pitkäaikaiselta kun puuttuu kannatus vahvan ja vähävelkaisen liittovaltion nopeasta perustamisesta eurobondien takaajana. Muiden valuuttojen asemaa heikentää ennen kaikkea niiden kotimaiden rajallinen merkitys maailmankaupassa.
Toisaalta dollarin asemaa haastavat tällä hetkellä useat USA:n taloudelliseen ja poliittiseen kehitykseen liittyvät ongelmat.
USA:n asema maailmankaupan kohteena olevien hyödykkeiden tuottajana on pitkään heikentynyt etenkin Japanin, Kiinan ja muiden Aasian maiden aseman vahvistuessa. Dollarin vahva asema onkin suuresti riippuvainen ennen kaikkea sen asemasta kansainvälisenä maksu- ja rahoitusvälineenä (ja siinä ohella myös reservivaluuttana kts. tässä).
Rahoitusmarkkinoiden syvyys on USA:ssa säilynyt, mutta yhä useammin kuuluu varoitettavan dollarisaatavien arvoon liittyvistä merkittävistä riskeistä (kokemuksestakin painoa saavat puheenvuorot esim. tässä ja tässä). Myös vakaviksi kehittyneet sisäiset poliittiset erimielisyydet rasittavat luottamusta maan reaali- ja rahatalouden vakauteen. Avoimen talouden antamaa tukea dollarin asemalle voi heikentää myös pelko USA:n markkinoihin kytkeytyvien maksujärjestelmien käyttämisestä painostuskeinona/sanktiona maan ulkopolitiikassa.
Nämä riskit uhkaavat pidemmällä aikavälillä dollarin houkuttelevuutta reservivaluuttana, mikä todennäköisesti on USA:n päätöksentekijöiden kannalta mahdotonta hyväksyä. Riskien vastapainoksi tarvitaan korkeampaa tuottoa dollarisaataville, mikä kuitenkin edellyttää merkittävää dollarisaatavien arvon laskua. Tätä on vaikeaa kuvitella tapahtuvan muutoin kuin uuden finanssikriisin kautta, jolloin ainakin huonosti tuottavien velallisten ja ehkä muuidenkin ylivelkaantuneiden sekä niiden rahoittajien sallitaan menevän selvitystilaan.
Vaikuttaa periaatteessa mahdolliselta että dollarin houkuttelevuus voisi säilyä, jos riskejä tällaisen finanssikriisin yhteydessä voitaisiin uskottavasti ja pysyvästi vähentää. Tämä näyttäisi ainakin vaativan USA:ssa pidättäytymistä rahapolitiikan merkittävästä keventämisestä (korkotason nousu sallien) mutta silti apua antaen valituille ulkomaalaisille keskuspankeille ja osapuolille (reservivaluutan hyödyllisyyden osoittamiseksi ja sen arvostuksen ylläpitämiseksi). Samassa yhteydessä pyrittäisiin varmaan myös vähentämään valtionvelan yleistä houkuttelevuutta (USA:ssa ehkä tuloja kasvattavan arvonlisäveron käyttöönotolla, muualla ehkä nostamalla valtionvelkojen riskiä niitä järjestelemällä tappioineen).
Tällaiset toimenpiteet eivät välttämättä vaikuttaisi lieventävästi USA:n sisäisiin poliittisiin jännitteisiin. Ne eivät myöskään suoraan kasvattaisi maan osuutta maailmankaupassa tai halua käyttää reserviasemaa ulkopoliittisena välineenä. Tältä osin jää siten epäselväksi, osoittautuvatko taloudelliset toimet riittäviksi ja mahdollisiksi dollarin aseman vakiinnuttamiseksi.